私募股权投资中股东承诺投资保底收益的效力

显示全部楼层 · 发表于 2019-6-13 20:00:58

【案例名称】

浙江省宁波正业控股团体有限公司与上海嘉悦投资发展有限公司与公司有关的纠纷上诉案

【裁判要旨】

上市公司股东及实际控制人在私募股权投资协议书中向投资人允许保底收益，投资人作为原告基于此向法院要求被告补偿其股权投资丧失，因协议书是原告与被告之间真实的意思表现，且协议书中约定的补偿主体是上市公司的股东及实际控制人，而非上市公司自己，此种补偿并不侵害上市公司、上市公司其他股东及其债权人的长处，应予支持。

【案例索引】

一审案号：（2012）闵民二（商）初字第1832号

二审案号：（2013）沪一中民四（商）终字第574号

【根本案情】

　　原告：浙江省宁波正业控股团体有限公司。

　　被告：上海嘉悦投资发展有限公司（原名深圳市和瑞源投资发展有限公司，以下简称嘉悦公司），系上市公司深圳市拓日新能源科技股份有限公司（以下简称拓日新能）股东。

被告：陈五奎，系上市公司拓日新能股东及实际控制人。

原告与拓日新能于2011年2月25日签订非公开发行股票认购协议，约定原告以每股21元的代价认购拓日新能非公开发行的395万股股票，共计8295万元。同日，原告与两被告签订了一份协议书，该协议第4条、第5条约定保底收益为认购本钱的8%，即原告的净收益（出售全部认购股票的收益减去认购本钱）若低于保底收益（认购本钱的8%），嘉悦公司需在原告出售股票后三个工作日内以现金方式补足原告净收益与保底收益之间的差价，陈五奎对此补足事故负担连带责任；该协议书第8条还约定除原告自身缘故起因外，别的缘故起因导致本协议无效的，嘉悦公司应补偿原告丧失，原告丧失为净收益低于保底收益的差额部分，陈五奎对嘉悦公司的补偿责任负担连带包管责任。之后，原告在所持股票解禁后于2012年4月17日将其认购的股票通过大宗市场的方式在二级市场举行出售，成交代价为9.10元/股，扣除买卖业务佣金、印花税等之外，原告净收入为53825840.25元。按照原告与两被告签订的协议书约定，原告此次的净收益为-28966159.75元，保底收益应为6636000元，因此被告嘉悦公司须于2012年4月21日前向原告付出净收益与保底收益之间的差价35602159.75元，被告陈五奎对此负担连带清偿责任。原告与两被告就补偿标题未告竣同等，故原告诉至法院，要求嘉悦公司补足收益款35602159.72元及相应的违约金，陈五奎负担连带清偿责任。

被告差别意原告诉请，以为协议书和认购协议细密相连，协议书中涉及补偿的条款违反证券法、公司法等法律有关精力以及侵害社会公共长处，应当确认无效；拓日新能股价连续下跌并非嘉悦公司主观不对，原告以大宗买卖业务方式低价拋售拓日新能股票，该丧失不应由嘉悦公司负担；原告举行的股权投资是一个不负担当何风险的投资，这与投资与风险并重这一市场经济原则相悖，故应当认定该协议为无效协议。

另查明，拓日新能股票自2012年4月19日起至今股价连续走低，2012年2月4日该股收盘价为每股6.05元。

【审判情况】

一审法院以为：本案的紧张争议核心是原告与嘉悦公司、陈五奎所签订协议书中涉及补偿允许的效力标题。

根据我国条约法第五十二条第（五）项的规定，违反法律、行政法规的欺压性规定的条约无效，最高人民法院《关于实用条约法多少标题标表明（二）》（以下简称条约法司法表明二）第14条将欺压性规定限缩为效力性欺压性规定。

相对于公开发行股票召募资金而言，本案中涉及上市公司拓日新能非公开发行新股召募资金属于私募股权投资。原告与拓日新能签订了非公开发行股票认购协议并依约付出了相应的认股款，在股票限售解禁后，原告在与拓日新能未能就锁定期告竣延期协议后将所认购的股票予以出售，在股票出售之前亦将股票即将出售的事故关照了被告嘉悦公司，故一审法院以为原告出售股票这一过程中并不存在违反认购协议的举动。原告持有的股票数目巨大，依据证监会的相干规定接纳了大宗买卖业务方式符合相干规定；更何况团结拓日新能股价走势及如今的市场价，原告出售股票之时将其投资做到了尽大概的减损。

由上述私募股权投资方式引申出投资丧失的补偿标题，团结原告与两被告签订的协议书中约定，起首，从该份协议书签订的条约主体来看，原告作为拓日新能的股东并非与拓日新能订立保底收益条款，而是与拓日新能的股东即两被告订立；从协议书约定的内容来看，负担补偿责任的主体也是拓日新能的股东及实际控制人（两被告），而非拓日新能自己。既然补偿主体是拓日新能的股东即实际控制人，股东即实际控制人作为独立的公司法人及天然人对其自身作出的允许应当独立负担相应的民事责任。上述民事主体纵然负担相应的民事责任也并不会侵害到拓日新能长处或其债权人长处，并不违反法律、行政法规中的效力性欺压性规定。其次，被告嘉悦公司、被告陈五奎允许若原告净收益低于保底收益，则由被告嘉悦公司负担补足责任，并由被告陈五奎负担连带责任，即被告嘉悦公司系主债务人，且主债务人并没有脱离债的关系，被告陈五奎作为第三人参加到原告与被告嘉悦公司的债权债务关系中，属于债的参加，由被告陈五奎与被告嘉悦公司共同向原告负担差价部分的补偿责任，被告陈五奎与被告嘉悦公司为连带债务人。故一审法院以为原告与两被告订立的协议书体现了各方当事人的真实意思表现，当属有效，对各方当事人均具有条约束缚力，故讯断嘉悦公司、陈五奎付出原告补偿款35602159.75元及相应的违约金。

被告嘉悦公司、陈五奎不平一审讯断，以一审同样来由提起上诉。

二审认定毕竟与一审认定同等。

二审法院以为：协议书的立约三方对于原告就涉案股票的认购若产生丧失时该怎样举行补偿的意思表现是明白的。根据已经查明的毕竟，嘉悦公司和陈五奎作为当时寻求定向增发股票的上市公司拓日新能之股东以及实际控制人，出于自身长处思量促成上市公司拓日新能完本钱次增发事项，嘉悦公司和陈五奎向原告允许补偿具有肯定的公道性。系争协议书作为一份条约是独立的，并不依附于原告与拓日新能签订的认购协议，且在法院审理中亦未发现该协议书相干条款存在无效的情况，故二审法院认同一审法院的认定，以为系争协议书中有关嘉悦公司与陈五奎对原告所作之增补丧失允许为有效。别的，综合系争协议书第4条、第5条、第8条的约定，除原告自身缘故起因外，无论协议书是否有效，嘉悦公司与陈五奎均应补足原告净收益和保底收益之间的差价。原告在二级市场拋售拓日新能股票的举动符合一样平常投资者的理性头脑，并未发现其有低价拋售的主观故意和毕竟验为，故二审法院驳回上诉，维持原判。

【法律评析】

本案中，被告以为系争协议书和认购协议细密相连，协议书中涉及补偿的条款因违反证券法、公司法等法律有关精力以及侵害社会公共长处，应当确定为无效。而原告以为系争协议书和认购协议是相互独立并合法有效的条约，上市公司股东之间对股权投资风险举行约定不违反法律法规的规定，嘉悦公司和陈五奎理答允担相应的责任。故本案的紧张争议核心是原告与被告嘉悦公司、陈五奎所签订的协议书中涉及补偿允许的效力标题。

本案原告与两被告就协议书中涉及补偿允许的效力认定意见相左，相互之间的自治机制失控，为实时纠偏失控的自治机制并保障意思自治机制的有效运作，就须要法院对系争的补偿允许的效力举行评判。团结本案相干情况，影响条约效力的要件无外乎几点：举动人具有相应的民事举动本领；意思表现真实；不违反法律（效力性欺压性规定）或诚信实用原则，或侵害社会公共长处、他人合法长处、公序良俗等。

　　一、系争协议中补偿允许是不是两边真实意思表现

　　意思自治精力的核心要求是法官要起首恭敬贩子的理性选择和商业判定，包罗公司、股东和其他长处相干者基于自由和理性的心态所作的各种商业判定。

条约法第一百二十五条对于意思表现的表明举行了规定，即“当事人对条约条款的明白有争议的，应当按照条约所使用的词句、条约的有关条款、条约的目标、买卖业务风俗以及诚实名誉原则，确定该条款的真实意思。”根据上述规定，若两边当事人对意思表现的明白存在争议的，应综合条约条款、条约目标和诚实名誉等原则先对其真实的意思举行认定，然后再作出符合两边真实意思的裁判。

从系争协议书的约定来看，系争协议书在第4条、第5条中约定若净收益低于保底收益，嘉悦公司允许补足原告公司净收益和保底收益之间的差价，陈五奎对此补足事故负担连带责任。除此之外，系争协议书三方在第8条中明白：除原告自身缘故起因外，别的缘故起因导致本协议无效的，嘉悦公司应补偿原告丧失，原告丧失为净收益低于保底收益的差额部分，陈五奎对嘉悦公司的补偿责任负担连带包管责任。由此可见，系争协议书在立约时，立约三方对原告就涉案股票的认购若产生丧失时该怎样举行补偿的意思表是明白的。

从原告与两被告订立协议书的目标来看，正如二审法院所述，嘉悦公司和陈五奎作为当时寻求定向增发股票的上市公司拓日新能之股东以及实际控制人，有来由信托，其出于自身长处思量促成上市公司拓日新能完本钱次增发事项，嘉悦公司和陈五奎向原告允许补偿具有肯定的公道性，故协议书中的补偿允许是各方真实的意思表现。实际上各方也均对订立补偿允许是其真实的意思表现不持贰言。

二、系争补偿允许是否违反效力性欺压性规定

条约法司法表明二第14条将条约法第五十二条第（五）项规定的“欺压性规定”限缩表明为“效力性欺压性规定”。依反向表明，倘若某条约违反的欺压性规定不是效力性欺压性规定，则条约依然有效。倘若某法律或行政法规在创建某一欺压性规范的同时，明白指出违反该规范的民事举动（含条约和章程等）无效大概不创建，则该欺压性规范应被视为效力性规范，与之相抵触的民事举动一概无效。根据司自治精力，法院既要恭敬公司自身的自治举动，也要恭敬股东的自治举动，还要恭敬公司法律关系各方基于私法自治精力告竣的左券或左券型安排。凡是不公然违反法律规定中的效力性规范、诚实名誉原则和公序良俗原则，不侵害社会公共长处的公司章程、自治规章、左券和左券性安排都属于有效。一审和二审法院均确认原告与两被告之间设置补偿允许的系争协议书独立存在，并不依附于原告与拓日新能签订的认购协议，且在审理过程中均未发现系争协议书中相干条款存在无效的情况，两被告在抗辩中也未能明白指出系争补偿条款具体违反何条效力性欺压性规定而导致无效。

三、股东之间的补偿允许的推行是否有损被投资公司及其长处相干方的长处

私募股权投资中投资方为维护自身长处，通常在投资协议中额外安排一系列的掩护条款。本案中，系争的补偿允许实质上就是一种掩护投资方即原告的条款。而判定该种掩护条款是否有效的标准，除了有无违反我国法律中效力性欺压性规定外，另一个必须予以考量的因素就是是否侵害被投资公司拓日新能及其长处相干方的长处。

原告作为投资方认购拓日新能非公开发行的股票，成为拓日新能的股东，倘若协议安排的补偿主体为拓日新能，则一旦触发并推行补偿允许，就会出现公司对股东的补偿责任，客观上导致公司产业受损，并随之影响到公司股东及债权人的长处。故协议对补偿主体的约定不能导致公司资源的抽逃而侵害公司债权人长处。而本案中补偿允许的补偿责任主体是拓日新能的股东及实际控制人，即一方股东对另一方股东的补偿举动，不会有损公司及公司其他长处相干方的长处。

　　随着我国多层级资源市场不停得到美满和发展，私募股权投资近几年在我国得到了敏捷的发展。私募股权投资中一些投资条款（比方可转债、优先股、回购条款、对赌协议等等）为了在我国法律情况下得到全部的承认，一些变通的操纵方式通常是将原先应由投资者与目标公司之间的投资协议安排转化为投资者与目标公司股东或实际控制人之间的协议安排。

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