当前，我国S基金的发展尚处于早期阶段，一级市场的退出环境较为严峻，对多元化退出渠道有着较强诉求。歌斐资产指出，与海外私募股权市场中长期资本为主的LP结构相比，中国的一级市场资金来源更为多样化，形成主要以政府引导基金、市场化母基金、银行/险资、上市公司、高净值个人为主的LP结构。未来市场化运作的长期资本（社保、养老、银行等资金）被引导入市后中国LP行业的结构将会发生调整，加速GP的优胜劣汰并帮助资产重新定价，并加快私募股权二级市场的发展。
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* g6 C+ A/ B+ q 歌斐资产表示，S基金交易具有一定的复杂性，以基金份额类交易为例，在S基金的交易过程中，需要注意以下三个方面的问题：+ d% f Z( M! q5 m3 P
" F( M+ b$ ]! D# v9 @- K 1.基金份额的交易限制" x8 D) E7 a( |( ~' i7 ]0 R4 x% R! j
% I9 K3 `9 C$ p 在基金份额类交易中，转让的基金份额可能会受到一些限制，这其中包括但不限于：（1）S基金是否具备目标基金合格投资者的要求等；（2）根据《合伙企业法》等法规以及基金合同等文件的相关规定，S基金的交易是否需要取得其他基金投资人或者原GP的同意；（3）拟出让的基金份额是否存在代持、质押或者其他权利负担；（4）目标基金是否是结构化基金，通过交易，S基金是否能够承接优先级份额的权利，是否需要承担劣后级份额的义务等等。1 W; B$ z& P, ~# H# D
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2.尽职调查的特殊性
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5 B/ k0 J' J1 Y- \: R' ~ 出于风险控制和保证稳定收益的考虑，S基金的尽职调查应该参考母基金投资基金和基金直接投资项目的双重标准。首先，S基金需要通过尽调来了解拟投资的基金及其底层资产的真实运营情况，保证拟收购资产的内在价值，同时对未来潜在的风险作出判断；其次，在整个尽调过程中，S基金往往需要和原GP保持密切的沟通和交流，获得原GP的支持，进而获取拟收购资产的相关信息。
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3.法律问题 l! D8 s0 B y$ r
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S基金投资需要关注的法律问题主要体现在两个方面：一是S基金、原来的PE/VC投资人和私募基金管理人之间的法律安排。在现实的S基金交易过程中，LP和原GP之间可能会存在某些特殊约定，比如对管理者在投资收益或者项目跟投、项目退出等方面做了特殊的约定。对于S基金买方而言，需要在尽职调查的过程中充分了解相关信息，和原有的基金管理者进行协调和沟通。若是收购了全部的基金份额，可能还会涉及在相关基金协会办理变更基金管理人等的手续问题。此外，在私募基金合同中往往会约定，LP的基金份额转让需要获得原GP或者其他基金LP的同意，同时原GP指定的第三方有优先购买的权利。' h5 U {$ ^) D5 {3 k
' {; X1 z& u6 x9 t3 {- j! E* n 二是私募基金和项目公司之间的法律安排。当收购对象是项目公司的股权时，S基金买方需要查找相关的法规约定，了解自身是否能够在交易之后合法继承收购的目标公司的某些特殊权利。值得注意的是，某些特殊权利常常通过补充协议的方式来签署，这些都给S基金的尽职调查工作带来了困难。此外，S基金买方还需要注意一些特殊权利条款的约定，比如补偿、回购、优先购买或出售等权利，这些特殊权利的约定往往和基金管理人或者基金的LP的背书、身份或者承诺提供的资源息息相关。 | 
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发表于 2021-11-29 07:49:30