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泉源：华尔街参考（zaraghost） 3 [: c- P& V& H9 g
作者：林默
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. G4 @" Z8 M, |$ H1 z; X* i0 Q已往几天，不止一次地在朋侪圈看到一篇题为《张兰“净身出户”，与俏江南再没任何关系》的文章。好汉迟暮、尤物白头、首创人离场、企业家身陷囹圄，这些向来是能轻松登顶头条的话题。; J) q' Z/ P7 V& Z% T
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人们总是更容易恻隐loser，哪怕是看似loser的人，却故意偶然地忽略掉好坏。这一次，舆论半推半就地站在了张兰这一边，只管她曾经是那样一个争议满满、以致风评极差的人。. l2 S" Y1 b8 X3 u4 j
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究竟，按照投资条款可见的逻辑，首创人张兰从俏江南出局，源于俏江南从鼎晖融资后，后续发展陷入倒霉形势，投资协议条款被多米诺式恶性触发：上市短命触发了股份回购条款，无钱回购导致鼎晖启动领售权条款，公司出售成为整理变乱又触发了整理优先权条款。首创人张兰如许步步被动，终极陷入了被迫“净身出户”的逆境。
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唏嘘，被满满地赋予了张兰。她成了辛劳半生、被“净身出户”的受害者。花了3亿美金从她手里接过正在枯萎的俏江南的CVC,成了匪贼与蛮横人。
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资源圈固然不承认这种脚色界说。一位投资圈大佬说“她把公司卖了，拿了十几亿现金，怎么能说是“净身出户”？CVC投资3亿美元，末了血本无归，那才叫净身出户呢！云云报道，扭曲究竟，制造对资源的误解和鄙视，实为不公”。
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在一个创业者与资源的磨合、比力、推杯换盏、相互角力中，如果创业者终极出局，背负差评的，便应该是更熟悉游戏规则的资源方么？ # ]8 z6 c# y. f; q
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这是一种勾肩搭臂郎情妾意背后又相互防备的姿势。
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. j3 C5 ]& L* u+ C在资源与实业的博弈中，双方各有软肋。只管资源方更熟悉资源的游戏规则，但创业团队究竟把握着更大的谋划主动权，可以玩弄的“把戏”多。 % o y6 c- J. \% c: O8 O
4 C4 V9 m0 H. {8 q) M1 q5 E3 G T一位投资圈的朋侪曾经跟我抱怨说“钱投出去了，根本就是把运气交待到别人手里了”。大概是出于对这种不可控的担心，才有了诸如鼎晖对俏江南的投资协议中，鼎晖麋集设置的股份回购条款、领售权条款、整理优先权条款等。 D' w, ^% F3 O# g# @, r& I+ n
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双方都试图在本身熟知的范畴内，把本身的优点掩护到最大。只不外投资人可以利用的筹码是显性的条款，首创人掌控的是隐形的“猫腻”。一旦抵牾明确于天下，投资人便成了心机都落在条款上的“心机婊”。
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* ]9 T4 A8 K# ]% G8 ~( [对于张谰燃盟，我一直好感度不高。关于她的发迹史，我在品牌总监汪小菲的面子和里子（猛戳看文章）一文中提及过，一直有着精装修版和危房版两种。
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0 e/ \# S+ L2 g. {按张兰本身的简历上先容，1987年毕业于北京工商大学企业管理专业，1989年留学加拿大”。按照凄风苦雨的女能人版本自述，1989年，张兰撇下年仅八岁的汪小菲，远赴加拿大修业。而且在1991年返国之前这短短两年的时间里赚得了第一桶金，一边上学一边赢利。
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r" s: T4 |* n- h* X0 h% K# |不外有过修业履历的人都知道，半工半读交学费已经很困难了。张兰是怎样在短短两年时间内，按照她说的刷盘子刷碗，打零工来赚到古迹起步资金的？江湖中liu chuan 着两种说法，说法一，是张兰当年远走加拿大，带着钱在国外转了一圈，洗白了；说法二，是张兰与某外逃加拿大职员关系匪浅，得到巨款后返国创业。 9 ?/ X+ ~- H% D u
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厥后，张兰担当采访时表现，本身当时放弃了加拿大绿卡，放弃了华裔小姐选美冠军的头衔，毅然返国创业。短短两年时间里，张兰上学了，打工了，赢利了，受苦了，得到绿卡了，还选美了，最告急的是得到巨款了。张兰这两年很忙，却让这齐备怎么听起来都是一个神话。而且，去加拿大留学，上的是什么学？拿到了什么学位？ ( d h R6 b+ T* P
6 Y1 V a- G( f! u洗白成白手发迹＋留学＋选美冠军还不敷，张兰还须要骨子里的高贵。这姐们儿开始称本身是王谢之后，有着“正黄旗”满清贵族血统，照旧慈禧后人。 4 @) }+ r3 q8 Z* |9 D* |; Z
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张兰曾自负地提起：“不客气地讲，说三代出一个贵族，我就是个贵族，从前北京前门大栅栏那边一整片地就是我们家的。” 4 p6 H2 X( E: e5 P) S; W
0 \3 }. \, z) i/ p2 M关于北京前门大栅栏那边一整片地，林老湿听四个人主张过产权，一是某次打车遇到的的出租车师傅，二是人大校园里某位卖水果的大爷，三是前几天在三里屯遇到的一扮相邋遢的青年，第四位便是张兰啦。 2 e( a. g1 b; C% A. x
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以上吹牛逼排行榜按姓氏笔画分列，排名不分先后。 9 Q5 E3 F4 u! q% G5 S% J
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总之，张兰在精装修版与危房版的两套过往交错中，淘到了第一桶金。1992年初，北京东四大街一间102平方米的粮店，被张兰租下并改造成了“阿兰餐厅”。
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那正是有一个老人在中国的南海边画了一个圈的大期间，那间102平方的“阿兰餐厅”也站上了期间的风口。张兰又相继在广安门开了一家“阿兰烤鸭大旅店”，在亚运村开了一家“百鸟园花圃鱼翅海鲜大酒楼”。
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2000年4月，张兰转让了其谋划的三家大排档式酒楼，将创业近10年攒下的6000万元投资进军中高端餐饮业。在北京国贸的高档写字楼里，有了第一家以川剧变脸脸谱为Logo的“俏江南”餐厅。2006年，张兰创建了奢华与逼格满满的兰会所(LAN
5 {9 h9 x7 Y! G$ mClub)，以后不久，俏江南又中标了北京奥运唯一中餐服务商，在奥运期间负责为8个比赛场馆提供餐饮服务。 $ ^2 k! ?" v3 a* e' a4 R) Z
6 Y, w$ m5 U* b3 R此时的行业大配景是，2008年环球金融危急的发作，成为餐饮业与资源团结的分水岭。资源为规避周期性行业的颠簸，开始成规模地投资餐饮业，在短时间内涌现出百胜入股小肥羊、快乐蜂收购永和大王、IDG投资一茶一座、红杉资源投资墟落基等资源领件，全聚德与小肥羊先后于A股及港股乐成上市，2009年湘鄂情登岸A股。 ' r/ m' U1 ]# u* G5 B: q3 a) l
( s0 x: s2 \5 o! a这大概是俏江南的过往中，最风光无二、光阴静好的韶光，主打中高端餐饮蹊径的俏江南，成了资源竞逐的对象。
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2008年下半年，在易凯资源王冉的拉拢之下，张兰结识了骑着白马的鼎晖投资合资人王功权。这次不是在私奔的路上，而是在资源狂奔的路上告竣了默契。 - R$ ?. ?3 M B1 m2 n' i
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鼎晖以等值于2亿元人民币的美元，调换了俏江南10.53%的股权。据此盘算，俏江南的估值约为19亿元。双方同时约定——如果非鼎晖方面缘故原由，造成俏江南无法在2012年底之前上市，鼎晖有权以回购方式退出俏江南。 . T' D8 b. i2 f3 m1 s
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也就是说，如果俏江南不能在2012年末之前实现上市，则俏江南必须要将鼎晖手中的股份回购归去，而且必须包管鼎晖的公道回报。 8 C( g' }* i m6 Y9 E
! z8 O \1 M5 q2 B, s; c* e双方假想的，是个一起高歌猛进的产业故事，但是剧情就在这里急转直下了。 , Z+ O, v7 U4 @4 {
/ H, E" N. Y' |, V$ y以下关于张兰怎样失去俏江南的内容，节选自亿欧网《张兰“净身出户”，与俏江南再没任何关系》，作者：苏龙飞
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1 S1 B! `2 \3 W2011年3月，俏江南向中国证监会提交了于A股上市的申请。彼时同在期待上市的餐饮企业，另有顺峰团体、狗不理和广州酒家等。但在俏江南的上市申请提交之后，羁系层即冻结了餐饮企业的IPO申请，缘故原由是“采购端与贩卖端都是现金生意业务，收入和资源无法可靠计量，无法包管管帐报表的真实性”。
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2012年1月30日，中国证监会例行披露的IPO申请克制检察名单中，俏江南赫然在列。
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上市的不顺遂，引发了张兰对投资方鼎晖颇的微辞，她说“引进他们(鼎晖)是俏江南最大的失误，毫偶然义。民营企业家交学费呗。他们什么也没给我们带来，那么少的钱稀释了那么大股份。”张兰还抱怨道，她早就想清退这笔投资，但鼎晖要求翻倍回报，双方没有谈拢。 7 U& e+ s# f! j. ^6 C* @4 E
5 h- r" O; [1 ]5 D. z# X8 y为了完成约定的上市答应，俏江南不得不转战港股。张兰个人乃至为此变更国籍为加勒比岛国圣基茨，以规避羁系，曲线完成境外上市。可资源市场的隆冬却令俏江南的上市之旅远景依然黯淡。 0 P e1 l' r# S ^
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2012年12月 “中央八项规定”出台，受此影响，奢侈品、高档旅店、高端斲丧等皆受影响。俏江南在资源市场曾经引以为傲的中高端餐饮定位，却把其深深锁在牢笼中。 + i( z) H& D1 O1 j+ a% @! ^0 l$ [ ~( w
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终极，俏江南终极未能实现2012年末之前完成IPO，第一张多米诺骨牌倒了。 : w: ?: d- ?4 Q& m3 J3 Q1 D
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这直打仗发了其向鼎晖融资时签署的“股份回购条款”。这就意味着，俏江南必须用现金将鼎晖所持有的俏江南的股份回购归去，同时还得包管鼎晖得到公道的回报。
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2 g: }3 {( {# ]# d/ f- o彼时俏江南已然进入门店紧缩期，无法拿出一笔巨额现金来回购鼎晖手中的股份。此时，鼎晖当初与俏江南签署的“领售权条款”就开始发挥作用了。 $ a6 p5 Q$ w. s* w3 }/ ]
3 v: ^0 H/ }, n# R* C; {7 p( J, ?. j领售权，乃领衔出售公司之权利，按照尺度条款，如果多数A类优先股股东同意出售大概整理公司，则别的的股东都应该同意此生意业务，而且以雷同的代价和条件出售他们的股份。
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在俏江南案例中，A类优先股股东只有鼎晖一家，因此只要其决定出售公司，张兰这个大股东是必须无条件跟随的。那么，鼎晖只要能找到乐意收购俏江南的资源方，鼎晖就能顺遂套现本身的投资，张兰也得跟着被迫卖公司。 - a) c/ y! D$ V9 H* D [2 f
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, O9 a# \# C# c6 U/ N7 r, o2013年10月30日，路透社爆出欧洲私募股权基金CVC筹划收购俏江南的消息。如果接盘的CVC乐意出高价收购俏江南，那么鼎晖只出售本身那部分股权大概就能得到预期的回报，也就未必会欺压张兰跟随其一块出售股份了。固然，在这种环境下，如果收购方执意要控股企业，那么张兰只能跟随出售股权，大概同意收购方额外增资进来稀释张兰本身的股权比例。
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一旦整理变乱发生，鼎晖则可以启动“整理优先权条款”：A系列优先股股东(即投资人)有权优先于平凡股股东(即创业股东)每股得到初始购买代价2倍的回报。如果张兰和鼎晖一并出售公司的股权，所收到的出售股权款中，要优先包管鼎晖初始投资额2倍的回报，如有多余才气分给张兰，如果没有多余则张兰颗粒无收。 ' _8 b$ ~7 Z' M& g; f) z
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2014年4月，CVC发布公告公布完成对俏江南的收购。根据媒体的报道，CVC终极以3亿美元的代价收购了俏江南82.7%的股权。由此可以推测，除了鼎晖出售的10.53%，别的凌驾72%的部分即为张兰所出售。
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8 M# x% ~) a. `$ n% _8 o5 r6 UCVC以3亿美元得到82.7%的股权，按照当时的汇率折算，这笔生意业务中俏江南的团体估值约为22.1亿元，仅仅略高于鼎晖2008年入股时的19亿元估值。这就意味着，鼎晖出售本身那部分股权仅能保本，如果鼎晖按照协议要求得到至少2倍乃至更高的回报，则差额部分须要张兰出售股份的所得款子来补偿。
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5 z* U3 q6 W. p% y6 e# L) F: m如果媒体报道的生意业务代价属实，则据此盘算张兰出售72%的股权能得到近16亿元，除了拿出2亿-4亿元用于补偿鼎晖，她本身也得到凌驾12亿元的套现款。 1 h& r9 C5 F0 ~
/ `0 c! o- v1 y- p) FCVC入主俏江南之后，张兰成为仅持股百分之十几的小股东。
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- C0 t; ~+ |8 k这齐备，都是投资协议条款连锁反应的效果：俏江南上市短命触发了股份回购条款，无钱回购导致鼎晖启动领售权条款，公司的出售成为整理变乱又触发了整理优先权条款。由此可见，VC/PE在投资中利用条款对自身优点形成一环扣一环的掩护。
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CVC的“药方”令张兰净身出户
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+ C" a0 [% L/ w1 L张兰落得个尴尬的小股东职位之后，关于她和俏江南的故事，好像应该就此画上一个句号了。明面上，她照旧俏江南的董事长，但她已然无法左右俏江南的发展了，大概只能安于做一个小股东了。
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但故事还没竣事。 ' w$ L, O+ K, v. d5 ]
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CVC作为欧洲最大的私募股权基金，对于投资自然是精于算计。固然CVC故意进入中国餐饮业，而且此前还收购了连锁品牌大娘水饺，但对于鼎晖抛过来的俏江南这个“烫手山芋”，自然是多了一分审慎。
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因此，CVC不光将收购代价压得很低，而且其并未筹划全部靠本身掏钱来收购俏江南。 % K) B/ [ A/ J1 X
7 I2 @. E3 ]- } R9 B% Z: @为了低落自身的风险，CVC对俏江南接纳的是“杠杆收购”的方式。这种方式最大的特点就是，本身只需付出少量的现金，即可撬动一个大的并购，因而被称为杠杆收购。杠杆收购中，自身付出资金之外的收购款依赖债权融资得到，而还款泉源则依赖收购标的日后产生的现金流来付出。
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CVC对俏江南的杠杆收购按如下步调举行：起首，CVC用少量资金出资设立一家专门用于并购的壳公司“甜蜜生存美食控股”;之后，以该壳公司为平台向银行等债权方融资，并将股权抵押;接着，壳公司向张兰及鼎晖收购俏江南的绝大部分股权;末了，壳公司将俏江南吸取归并，归并之后俏江南注销，壳公司更名为俏江南，张兰持有的原俏江南少量股权变革为新的俏江南的少量股权。
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如许，原壳公司为收购而欠下的债务就由新的主体俏江南承接，俏江南的股权也相应质押给了银行等债权方。日后，债务归还就依赖俏江南的内部现金流来还款。
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% r' L* Q+ L" ~# {0 w6 q. o$ w据相识，CVC收购俏江南的3亿美元总代价中，有1.4亿美元系从银行融资得到，别的有1亿美元是以债券的方式向公众召募而来，CVC自身实际只拿出6000万美元。 - t5 f4 ~& f a/ A0 W/ A" \5 h
) M- m5 \5 A1 g显然，CVC只付出很小比例的现金即完成了对俏江南的收购。日后如果俏江南的谋划状态抱负，依赖自身现金流完成债务归还，则CVC所持有的大比例股权，无论是IPO照旧协议转手，皆可得到高额回报。如果收购之后俏江南的谋划不抱负，无法归还收购时发生的债务，俏江南的股权则被债权方收走，CVC最多也就丧失6000万美元。 , X9 i- m2 I+ k+ ]+ h0 q
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进入2014、2015年，公款斲丧的几近绝迹叠加经济增速的放缓，高端餐饮复苏变得遥遥无期，CVC所渴望的依赖俏江南的现金流来归还并购贷款的假想根本无法实现。 # {; A u3 D% T- B' s& C
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CVC不愿在俏江南的泥潭里陷得更深，索性就放弃俏江南的股权，任由银行等债权方处置处罚俏江南了。随后，便有了微博上“张兰彻底出局俏江南”的爆料。 * g, i# W: C' [1 S
/ I$ D: H/ b" p1 ]张兰随之委托状师发布声明澄清道：“据相干媒体报道及经本状师观察，CVC因其未能依约向银团归还约1.4亿美元收购贷款，银团已经授权香港保华顾问有限公司的代表于2015年6月23日出任俏江南团体的董事，CVC的委派代表不再担当俏江南团体的董事会成员。” ) T6 ] h! ^* M% ^6 R* I
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由于当初并购时抵押的是俏江南全部的股权，张兰也跟随失去了本身在俏江南的少数股权。张兰在担当媒体采访时声称，CVC未经她同意而抵押了她那部分股权，她将告状CVC。 8 @; k4 B8 y1 _ L3 l% ]
: W5 R/ R" J% @9 E0 B( Y& L7 m但实际上，股权质押给债权方是当时并购时所签署的一揽子协议此中之一，即便张兰没有逐一细看条款，但她在协议上签了字是根本可以肯定的。究竟，没有她的具名绝不大概办得成股权质押手续。 | 
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发表于 2019-6-13 20:03:59