央行金融市场司上周末发布了《关于贸易银行理产业品进入银行间债券市场有关事项的关照》(银市场(2014)1号)。为了方便我们姑且称其为央行债券新规。, d9 S" k1 Z0 \) ?
这是个技能性比力强的文件，MFI研究团队分析后以为，它表达的并不但单是技能题目。
# D* n! o) W4 W' ?% \央行债券新规对紧张的看点，就是对贸易银行理产业品进入银行间债券市场举行规范后重启，实质上建立了银行理产业品乙类户的身份，因此机构广泛将这视为2014年对债券市场的利好。1 T! F- \1 g$ P+ Q3 d
简单铺垫下甲乙丙类户。甲类为贸易银行，乙类一样平常为名誉社、基金、保险和非银行金融机构，丙类户则大部分为非金融机构法人。银行理产业品一样平常是丙类户。而丙类户不答应直接到场债券生意业务，必须通过甲类户的账户举行署理结算。" T0 b' z0 x# ~" X
由于云云的操持，我们在此要熟悉到一点，即甲、乙类户，着实是由于丙类户才存在的。假如没有丙类户，则甲类户和乙类户现实上没多大区别。可见丙类户的生死，对债券市场的生态有莫大影响。- I* p; y! F$ |$ H, O9 w0 ~# w
从实务上讲，由于丙类户羁系宽松，不受太多风控和资源金束缚，可以去拿高风险债券，运作也活络，因此实质上负担了债券市场最紧张的掮客群体（长处运送）和马甲群体（代持）；丙类户的崛起端赖于银行的出表运动。
' i6 a, @' a0 @4 P2009年以后，传统信贷资产主动或被动的脱离银行资产负债表，酿成信托操持、中债或城投债，同时也就要求负债端（存款）也必须出表酿成理产业品来对接。但是信托操持、中债或城投债限期一样平常在两三年以上，而理产业品限期在1年之内。资产端和负债端天赋的限期不匹配，决定了银行只能构造资金池举行限期错配。我们从这里必须熟悉到，2009年之后，中国银行业的资金池业务无论怎样是无法被克制的，而且随着无线期间到来存款进一步活期化，必将愈加膨胀，现在的各种“宝”的飞速膨胀已经证明了政策管制的失败。
+ ^9 U" l4 e% E( \2 k! T, R假如夸大理产业品单独性，则必会刺激理产业品主动放大杠杆去匹配资产端的限期，否则无法平衡资产和负债。在信托资产范畴，资助银行理产业品放大杠杆的是机构同业，而在债券市场则是丙类户和银行自营盘。只是，前者好坏标准化资产杠杆化，后者是标准化资产杠杆化。共通的是，通道即杠杆。3 L: _* Y! w& B& H
资金池、非标杠杆化、标准杠杆化，这是中国影子银行扩张的三个途径。固然，三者常常也是难舍难分。固然自2011年来，羁系层不停加码，但在资金池业务和非标杠杆化两条道上，都变着各种特别古怪的格式继续奔驰，只有标准杠杆化业务简直在客岁的债券风暴中遭受到极重打击。
' Y. Z6 N) Q! {0 O: p, T) [, j客岁4月份,央行停息了信托产物、券商资管、基金专户三种乙类账户的银行间债券开户，也叫停了丙类户开户。如许，银行间债券市场差不多只留下一种生意业务者，即甲类户，剩下的乙类户如公募基金，也与甲类户无甚差别。因此，理产业品的收益调治只能寻求与银行自营账之间的“倒腾”。后续5月份又出台了新规，规定同一金融机构法人的全部债券账户之间不得举行债券生意业务。但是，新规的毛病也是显着的。比方，通过跨行间自营账户和理财账户之前的生意业务，大概找一家第三方来过券，也能到达之间的代持结果，但跨行或过券网下协议明显增长了风险，最紧张的是缺少了丙类户的到场，银行自营和公募账户的通道受到诸多制约，杠杆低落了很多。
3 m% ~2 h% U# q8 R0 p+ C通道即杠杆。逼迫瓦解了债券市场的大量通道，即强行压缩债券市场的杠杆。结果作育了悲惨的一年，债市与传统经济指标相背离的环境初次出现，尤其名誉债市场，在资金极度告急的时点出现严厉的收益率曲线倒挂征象。
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在羁系层关于影子银行的一系列步调中，只有在债券市场立竿见影，这固然有司法之功，但根本的，在于债券市场的生意业务准入把握在央行手中——对非标资产范畴和资金池业务，央行就鞭长莫及了。那是证监会、银监会和发改委的事变。
& ~5 _# M6 e* p/ p9 _1 I$ K在关于羁系权的博弈中，央行仍然是最孤独的那一个。比如2013年银监会出炉了针对银行理产业品非标资产的“8号文”，给出了两条红线的标准：“理财资金投资非标准化债权资产的余额在任何时点均以理产业品余额的35%与贸易银行上一年度审计陈诉披露总资产的4%之间孰低者为上限。”; @2 c6 r2 M0 C! @
但现实上，业内人士知晓，8号文似已沦为一纸废文。实行碰到很大阻力，也催生了更复杂的同业过桥模式，2013年已往两月至今没有验收下文，也大概不了了之。: J4 X/ l i" R* b( @& O& z3 X
8号文既已形同虚设，9号文的难产则在整理之中了。这也让新近出炉的“影子银行宪法”107号文，显得大而化之。
+ r; Z3 p c0 p( |& A; v/ m @央行和银监会之间对影子银行似乎陷入了“鸡生蛋蛋生鸡”的巨大分歧中。到底是以风险定收益，照旧以收益定风险？影子银行是金融体系风险的缘故因由照旧结果？影子银行羁系的重点是其“影子性”照旧“银行性”？央行站在前者，银监会似乎站在后者。
- @. I- t/ m& G* V中国式影子银行并非国际通行意义上的独立于银行体系的影子银行，而是体系内影子，同时也高出多重非银机构和SPV。如许，羁系的分叉在于，该把它重新纳入银行传统羁系体系，照旧构建新的羁系框架？! I- H2 m7 }' t
银监会之前将银信产物并表，8号文提出“单独管理、单独建账、单独核算”、信息披露、资源计提，根本是堵和禁的思绪，即要求各种表外业务转回表内。央行的思绪似乎更开放些，故意构建针对影子银行的跨市场、跨部分的羁系框架。这都是分歧之地点。/ X) x* O- S# ]( J$ W/ U2 Y
8号文之以是无法落地，应该说与半路杀出的债券整理及随之而来的央行债券新规有很大关系。央行叫停大量乙类和丙类开户，克制银行自营盘和产物对敲，显着克制了理产业品的标准化头寸，势必反向诉诸于非标冲刺，而8号文又力主压缩非标。
$ [0 B6 D6 E2 M) ~' x2 ?* y7 X% z [我们再来看央行债券新规。重启银行间开户，有劝导之意。它要求银行理产业品逐一单独开户，也夸大管理人的自营债券账户和理产业品债券账户之间不得举行生意业务，以及同一管理人管理的差别债券账户之间不得生意业务，且乙类户为线上生意业务。同时，由于理产业品成千上万，央行顺势附加了一些条件，优先鼓励第三方托管的产物开户。意在构成了一个生意业务的硬束缚体系。这也与羁系层要求理产业品单独管理，建账和核算的理念相同等。
; e9 H/ i& n U! C如许压力全在银行体系。假如理产业品须要标准资产业务正常化，则须要扬弃券商资管通道，单独开户，亦将限定资金池模式，第三方托管，则断送了大量的生意业务内幕性。对市场来说，将面对新一轮的杠杆压缩。# r/ d3 m; B* w: U) m- `
央行这一新规现实上对银监会形成倒逼。假如央行束缚了银行自营和理产业品之间债券市场的长处运送和内幕生意业务，那么银监会怎样规范关于其他资产的生意业务呢？如资金拆解？如非标资产？假如央行已经通过该新规明确表达了其对金融机构通道业务的态度，银监会该怎样亮相？
* d# u5 g- L+ Z/ @" U9 A, e# L* J6 z固然，也有大概央行新规催生出更畸形的产物模式，类似工银增利那样，将资金池压缩在一个同一个产物内，只不外披上了类似“开放式基金”的马甲。
% K8 b [5 I; q3 r/ }/ r3 J) ^! r在8号文废弛，9号文无声无息的配景下，银监会会出什么牌呢？ | 
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发表于 2019-6-14 00:05:08