事故：
# c* l J! O# l2月7日朝鲜发射卫星。: H& Y) W3 u2 g+ z. {
德意志银行发布业绩陈诉2015年巨亏损68亿欧元，法兴银行等欧洲银行业利润大幅不及预期。! L F* P/ Z& a" F7 \+ Y
2月10日，耶伦在众议院发表半年度钱币政策证词，对美国及举世经济担心加重但钱币政策鸽派程度不及市场预期。) D$ }$ o' k, E8 T
受一系列负面因素影响，春节期间举世股市原油等风险资产暴跌，告急市场股指出现大头部迹象以致部门已呈技能熊市，黄金等避险资产获追捧，美债收益率创新低，日本10年期国债收益率汗青初次跌至负值，举世开启避险模式休养生息。- \. X1 l' B$ v2 ?$ @9 ]
点评：
8 i- ?; B9 n" P! }1）核心观点：春节中国休市期间，举世市场动荡加剧，股市原油等风险资产暴跌，黄金国债日元等避险资产获猛烈追棒，一片散乱。, f6 y! i6 B' Z( n% ?% ]
举世动荡催化剂是德银巨亏引发的雷曼时候担心和耶伦证词不及预期等，但根本缘故因由是08年到现在，西欧牛市太长，浮盈太多，根本面接不已往。4 ^2 r4 q7 M* s$ O( l) h
长期看，举世增久远景暗淡，生齿红利和追赶红利等徐徐消散，各种增长模式相继走到极致（中国把投资增长模式走到极致，美欧把钱币宽松模式走到极致），这导致举世火车头相继熄火。& ~% J1 i- t3 t' V$ e
举世面临严厉的结构性抵牾，但各国不乐意继承“现实”，08年以来，美中欧日无一不是钱币放水，缺少结构性改革，这大概是跟已往70年最大的差别。" Z. t2 ?% X |- b: E+ Y4 v# y
钱币放水延缓出清，容易产生钱币依靠。钱币紧收缩期压缩需求，长期淘汰无效供给，属于短空长多。
5 e( ?7 j$ a z乐成的结构性改革大多配套中性（70年代日本）或偏紧的钱币政策（80年代美国沃尔克时期）。
: t1 b! I0 q3 A' G3 ]春节期间，举世市场动荡打击风险偏好，A股休养生息，但军工和黄金股利好，债牛继承，黄金涨，美元大幅贬值导致人民币短期贬值压力降落。+ ]) _) B0 ^' I7 O
2）受一系列负面因素影响，春节期间举世股市原油等风险资产暴跌，告急市场股指出现大头部迹象以致部门已呈技能熊市，黄金等避险资产获追捧，美债收益率创新低，日本10年期国债收益率汗青初次跌至负值，举世开启避险模式休养生息。
, n6 W- l; L: _. i春节（2月8日）中国市场休市不到一周时间，举世股市原油等风险资产代价大跌，道指跌3.4%，日经225大跌9.4%，德国DAX跌5.7%，澳大利亚印度香港等股市纷纷创多年以来新低，美原油代价逼近26美元。
; [9 _; N9 r* J: Q: @, C* _避险资产获猛烈追棒，日元升至111附近，美10年期国债利率降落至1.5%左右，日本10年期国债一度降到-0.029%，黄金劲升至1240附近，这些都是近期稀有的数字。
( |& z9 W" A, }# U) w举世恐慌感情升温，VIX指数上升14%。
: _( `1 N5 }. R7 v, L) R' r) _6 ?3）举世市场动荡催化剂是德银巨亏引发雷曼时候担心和耶伦证词鸽派不及预期等。7 b+ Z1 M5 I( E7 r+ r6 h- N
德银巨亏，法兴银行营收和利润大幅不及预期，导致举世对下一个雷曼时候到来布满担心。
) {3 P6 L5 ?5 {- g% ~$ ]% B德银仅是欧洲银行业的缩影，欧洲其他银行或多或少也面临同样的标题，这与欧经济疲弱、低利率导致的零售业务萎缩和高杠杆的衍生品收益降落等有关。 w1 s# r- T& ~
2月10日，耶伦在众议院发表半年度钱币政策证词，对美国及举世经济担心加重，但钱币政策鸽派程度不及市场预期，耶伦证词以为美国劳动力市场和通胀预期稳固，仍会渐进加息，市场等候的3月不加息允许未出现，暗示将来钱币政策转向大概的表述也不清晰。
7 B+ P* z( S; }2 n" k1 n: |同时，2月7日，朝鲜发射卫星，半岛风波再起。OPEC和俄罗斯并未就原油减产告竣划一，陷入囚徒逆境。举世风险偏好受到打击。
7 y) ~( ]3 w* f x* w9 c3 ?2 ?6 x4）放在一个更大的配景下来看，举世市场动荡的根源是举世经济远景黯淡、钱币宽松结果边际降落、结构性改革迟缓、去杠杆压力增长，举世经济或呈失去十年的日本化特性。
2 a' X, N3 [ I2 n3 Q; k5 D长期看，举世生齿红利和追赶红利等徐徐消散，各种增长模式相继走到极致（中国把投资增长模式走到极致，美欧把钱币宽松模式走到极致），这导致以美国和中国为主导的举世火车头相继熄火。% A B; l3 H! `# S8 k4 N( x% v
举世面临严厉的结构性抵牾，但各国不乐意直面“现实”，08年以来，美中欧日无一不是钱币放水，缺少结构性改革，这大概是跟已往70年最大的差别。! o1 m& l) ^. D3 }6 j
钱币放水延缓出清，容易产生钱币依靠。钱币紧收缩期压缩需求，长期淘汰无效供给，属于短空长多。+ [3 \; s: }2 h& P) a0 k+ q2 ]6 ~
乐成的结构性改革大多配套中性（70年代日本）或偏紧的钱币政策（80年代美国沃尔克时期）。
* s1 n6 p8 x' E4 T0 X; o利率降到低点，一开始推升资产代价，但终极要回归到经济根本面。但是，08年到现在，西欧牛市太长，浮盈太多，根本面接不已往，这是由这轮周期应对及复苏根本所决定的。& v4 ]7 ~; c% p P+ W: y) C3 V% g# ^
5）长期的低利率情况，使得举世大概已经积聚了太过杠杆，德银巨亏、中国庞氏融资等或只是冰山一角，大量堆积的太过杠杆像一个炸药桶。 W: N" Q' o! Z' c* ], l
08年至今已有八年，长期的低利率和钱币宽松情况，鼓励了太过谋利和资产代价泡沫。) }. u4 B7 ?9 E5 u3 @/ D
我们看到，八年来举世已经积聚了太过杠杆，中国庞氏融资滚雪球，资源国资产负债表恶化，美国欧洲资产代价泡沫。' U' {' F) u" n
危急后举世qe低利率财政刺激脱手太快太重，固然规复很快，但未履历出清和转型阵痛，加之结构改革不敷，复苏脆弱，这是一种应对危急时短痛与长痛的决定悖论。
; ~1 y; P: `! n这跟80、90年代举世（尤其美中）结构改革与创新供给有根本区别。 k: A+ ^/ f- |) T- W. Q) o
6）举世走到新十字路口：淘汰钱币依靠，破冰供给侧改革，准备好了吗？- ^) X6 ?- i: d% A: P! W
当前举世市场动荡，凸显了举世市场的共同标题，即对钱币政策的高度依靠和结构性改革不敷，但钱币政策对于经济短多长空，固然能缓解短期市场压力，但固化经济结构，倒霉于经济久远发展，供给侧改革短空长多，短期虽有阵痛，但长期增长空间被打开。
_9 V, d/ ?: Y" Z别的，钱币刺激边际效应递减。对于中国，出路在供给侧改革，只要可以大概痛下刻意推动改革，破掉旧增长模式和僵尸企业，放活新兴财产尤其服务业，中国经济有望重获新生。" Q5 @2 P0 r K" M+ [6 s
2009年的4万亿财政刺激固然短期应急但遗留大量过剩产能和隐性不良，2014年以来的钱币放水固然延缓出清调解但推高股市和一线房市资产代价泡沫，2015年中以来，寄渴望于人民币贬值“一贬就灵”的声音再度哗闹尘上，贬值就能推动僵尸产能出清吗？贬值就能管理服务业管制吗？贬值就能管理国企为主的微观根本代价信号钝化吗？
: r% R5 u: g i* V/ ]7 N贬值就能管理中国经济结构性和体制性标题吗？随着财政刺激、钱币放水和人民币贬值的政策应对被证伪，公共政策取向终于走到了供给侧改革，汗青留给我们的时间窗口大概已经不多了，我们准备好勇气、决断及相干的政治经济学情况条件了吗？' O/ _$ A& F4 [; Z/ } l
7）春节期间庞大事故对中国影响：举世市场动荡打击风险偏好，A股休养生息，但黄金、国债等避险资产受追捧利好。& A/ ?, l! y+ ? b; e+ Y/ S
受朝鲜半岛局面告急影响，军工受益。受避险感情和美日债券收益率降落影响，债牛继承。美元大幅贬值导致人民币短期贬值压力降落。
. @* p6 Q( f+ q8 ?' m! ], S# ~" |. E春节期间，离岸人民币大涨至6.53附近，与在岸人民币出现稀有的倒挂，表现美元指数大幅回落导致人民币短期贬值压力降落。举世股市暴跌，拖累举世经济，倒霉于中国出口。
9 h1 l) y/ w! E& Q4 h6 o- E8）将来举世大类资产设置发起：黄金>美债>欧日债>美元>欧日元>新兴经济体债>美股>欧日股>大宗>资源型新兴经济体股。
4 N' n+ C: h% a& y( \# u3 _9）中国经济正睁开一场改革与风险的竞走，对改革预期的花着花落深刻地影响着A股、人民币汇率、债市等大类资产的颠簸。
2 G( m. g% T, @+ s5 N对于2016年经济和资源市场的远景，我们告急有三大判定，一是将来中国经济将呈L型走势，二是改革是政治经济学，三是资源市场主基调是休养生息，把握供给侧改革等结构性投资时机。
- q! w6 X0 E( b4 |' c8 a# O泉源：国君宏观 作者：任泽平/张庆昌 | 
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发表于 2019-6-14 00:46:48