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我们在11月29-30日以问卷情势调研了部分投资者对2019年宏观与大类资产的预期，标题涵盖对国内经济、政策方向、大类资产、外洋经济等多维度判定。共收到有用反馈384份，现将结果汇总分析如下。 % O6 S! P# `+ Z% ?" h* o; U
* d$ }4 i0 Q, a5 I一、受访者结构 8 E2 ?0 l8 ?/ N% ^' X$ {: h: j
384名受访者中，私募占比31.25％，券商/银行（资管、自营）占比20.05％，公募占比19.79％，保险占比10.94％。受访者的投资/研究方向以股票、债券为主，此中80％为权益方向，27％为债券方向。（注：一名受访者大概覆盖多个方向） : C: M! e8 G) F& U' @
图1：受访者所属机构 - S1 L. `% ^4 ^; n* E, N% g6 t
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所 . j' S5 W" C4 o( P$ ^+ m
图2：投资/研究方向
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所 % ]; c9 Y; O1 b
二、对来岁中国宏观经济与大类资产的预期
* M9 Y* O& E' x6 m1. 来岁GDP增速及经济走势预期 * v" D. ? i7 s! [0 h& T/ q0 F
受访者对来岁中国GDP增速预期存在分歧：39％以为增速在6.1-6.2，33％以为增速在6.3-6.4，也有19％以为增速会在6以下，只有不到1％以为增速在6.7以上。
& v* ?8 Z1 j, u$ I& o' X5 b4 n* D图3：来岁中国GDP增速预期
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所 * L' }+ |' t) B1 Q: R# ^
近8成受访者以为来岁中国经济将在年中或年末企稳，尚有17％以为来岁会一起下行。由此可见以，“来岁经济会企稳”是划一预期，但“企稳时间发生在年中还是年末”是紧张分歧。 ) r4 O4 V7 U! T9 ?
“以为来岁中国经济会企稳”的受访者中，半数以为“企稳后经济会走平”；23％以为经济会出现“2-3个季度的反弹”；16％以为企稳的标记仅是“下滑速率放缓”；只有10％以为经济会出现“1年以上的反转”。 ^' \5 m5 j. K# p% m8 e/ R+ _: G7 r
图4：来岁中国经济走势预期
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所
! M8 v0 H$ L' z9 Y图5：来岁经济企稳后的体现
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' J$ Y" k2 n2 |1 t6 }1 r' Q资料泉源：问卷星，天风证券研究所
$ R: r" P# Z/ {$ u8 G. D2. 2019年经济的增长和拖累因素 : M/ k" t# c V: P: v
近7成受访者以为减税大概成为来岁经济超预期增长的关键因素，基建、货币政策紧随厥后。
4 Y$ A p9 q& u7 n7 s对于大概拖累来岁经济超预期下行的因素，8成受访者以为来自出口，反映了主流预期对国际商业环境和环球经济增长的担心。
" m7 f' r7 w" ]1 n: ?% W相应的，45％的受访者以为来岁商业摩擦难以取得实质性渴望，40％以为商业摩擦会临时和缓，仅有4％的受访者以为将告竣协议。（注：观察停止于G20之前）
( {7 r/ q( w2 a, a! n+ V图6：大概促进经济超预期增长的因素 8 e0 {8 D7 {; {2 ?
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# d1 R# E$ _& n I+ T4 X资料泉源：问卷星，天风证券研究所 $ D7 X. n5 t! ~2 D
图7：大概拖累经济超预期下行的因素 ( B, o: z( \/ E0 k& Z/ S3 p4 p
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所 , L* h& b8 x+ F! D. B# \& g& {
图8：来岁商业摩擦的大概环境
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- k4 |4 y1 v/ @6 _1 V* g! H! Z资料泉源：问卷星，天风证券研究所
`* e3 Y0 H( j R# _3. CPI、汇率和利率预期
* h+ C4 ^" {8 O* N: f( C; H受访者对于来岁CPI中枢的预期存在分歧，选择CPI中枢在2.2及以下、2.3-2.4和2.5-2.6的各占26％、32％和30％，仅1成选择了2.7及以上。 ' b8 D: F7 c+ i) T
图9：预期来岁CPI中枢 8 G. d/ S( _; A3 H/ r% [% i
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所 $ P% \" `9 V7 }4 D$ ]
受访者对于“汇率可否破7”的观点相称分散，以为“破7”和“不破7”的分别占比53％和47％，但是对于汇率出现大幅度升值/贬值的预期较低。
( I! [' U h- A- s7 m( I图10：预期来岁人民币汇率中枢
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2 j' e: Z' _( o$ D9 s/ q1 A. ?资料泉源：问卷星，天风证券研究所 3 w" Q8 D, i- _: ]% x/ O
对于央行来岁是否“降息”的预期存在分歧，56％的受访者以为来岁贷款基准利率出现降息，但大多数以为只会降落25bp；尚有不到5％的受访者以为来岁会加息。
2 l B: d" X0 S对于央行进一步降准的划一预期较强，近9成受访者以为来岁将继承降准，多数以为会下调100-200bp。 8 _2 @; d( O0 _+ |$ n2 A
图11：来岁贷款基准利率的大概操纵
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图12：来岁存款预备金率的大概操纵 - H% j2 Y$ U" b. m/ d! |4 g. f
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0 z9 |+ O) K8 J4 G2 \: \ g资料泉源：问卷星，天风证券研究所
: u4 M1 N' k" O: U0 O; o# k& i4. 宏观政策
, m) O4 b3 H! O3 X# m0 B/ J受访者划一预期后续中心当局应该进步赤字率，预期房地产政策将有所放松的受访者也高出5成，以为将放松银行宏微观审慎考核指标的则略低于5成。
0 Y0 m+ b# }' U e8 w图13：政策放松的大概途径
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5 U0 o! J3 [0 Y) N& S/ [! |7 T资料泉源：问卷星，天风证券研究所
( S) a- @2 F& N9 j受访者对于来岁官方赤字率是否“破3％”存在分歧，37.5％的受访者以为“破3％”，与以为赤字率“重回3％”的人数险些相称。
# f h3 N% k U1 I+ x" m图14：来岁中心预算赤字率 . I7 i& w i! a8 R6 ^
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8 ^& [- Y$ K' \" v) ?- b* J资料泉源：问卷星，天风证券研究所
W5 k( `$ F. p来岁放松房地产政策的预期较高，64％的受访者以为会放开限定性政策（影响刚需和改善型需求），只有不到1成受访者以为会出台刺激性政策（影响投资谋利型需求），也有28％的受访者以为来岁地产政策不会显着厘革。 * F, ^& v) F$ V* F
图15：来岁房地产政策是否放松
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& r6 r6 x; ?3 u3 H2 B资料泉源：问卷星，天风证券研究所
# C- Y8 K, b0 `67％的受访者以为5G大概成为来岁超预期的基建投资方向，其次是铁路（47％）和农村（37％），以为雄安的基建投资超预期的占比不到20％。
2 H% X' q9 p# U1 m图16：来岁大概超预期的投资方向 9 w" D2 t+ {7 X0 ]1 o3 e
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( y4 L+ K2 ~- g+ ^, `# `% A资料泉源：问卷星，天风证券研究所
' p ?5 a6 G9 m- O. K9 @( K1 o5. 国内资产设置
2 L4 Z- O) u0 M- Y! f$ n随着2018年A股大幅调解，高出半数的受访者已经将A股视为来岁最好的国内资产；不外看好债券（选光荣债+选利率债-两者都选）的受访者同样有46％，股债间的设置倾向差距并不显着。
5 u! u5 A0 x, T$ p) n别的，高出1/3的受访者看好一二线焦点都会不动产，黄金也被相对看好。
1 P/ N! |, b( u( K图17：来岁最看好的国内资产 9 `0 _; x0 m' G) i S8 \7 U* l1 ^
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2 j% }1 X9 a; k' ]+ g' }资料泉源：问卷星，天风证券研究所
( R, a# @) d) p7 f+ ~% j4 d三、权益篇
i7 F+ V. v, x( u. v- ]1 S4 v0 o38％和35％的受访者以为来岁A股的团体走势为先熊后牛和中枢震荡，各有1成左右的受访者以为来岁A股将走出单边牛市/熊市的行情，仅有2％以为来岁A股先牛后熊。
; {: C; ?2 ]( z4 c, z$ Z图18：来岁A股的团体走势 " |' v' u! }8 T! C! `; c) l0 Z- l
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所 ! c1 D e% `/ Z/ b1 b% D. d
1. 2019上证综指运行区间
$ I- U1 ~' X2 D: [, X: l受访者对上证综指运行区间的预期会合在2200-3300之间，涨跌幅较现在点位（2650点）均不高出25％，团体感情偏审慎。
' j0 q. }5 h' e' O( E图19：来岁上证综指的高点 ( F2 c2 ~7 s+ u7 G& D
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Q8 m$ t* B* J资料泉源：问卷星，天风证券研究所 / F" l# k8 j) c5 s- a5 Z/ V
图20：来岁上证综指的低点 2 `& |( e& C$ q6 `* B( a" W2 [
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所
* A0 l9 ~) R' B0 g; y3 E9 h2. 股市的看多板块和风险点
$ V8 S9 R D& h受访者对来岁A股风格的预期比力分散，看好中证500的比例最高。 # O; f9 H8 ~7 R: A0 ~5 J
图21：来岁最看好的A股指数
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% V- c: S8 W5 U# V( Z3 Y g资料泉源：问卷星，天风证券研究所
' |& \0 h P) ?! C+ o对于部分强势板块的预期则相对会合，44％的受访者看好TMT板块，同时各有27％左右的受访者看好地产、金融和医药板块。 ! c! Q# |5 d' H- m+ V4 c
图22：来岁最看好的股票板块
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所 d4 H& e! ?- A3 x7 v
70％以上的受访者以为企业红利将是来岁A股面临的紧张风险，对业绩不佳的担心已经高出了商业摩擦（50％）和美股颠簸（42％）。
! {9 W1 l9 @- d% G8 f: |图23：来岁A股的紧张风险 $ ]; _, m$ y( @' a/ A2 B. ?8 }; U6 w
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所 " B, l$ b0 J- V/ Q. ]
3. 来岁美股走熊对A股的影响
& q1 M! D2 g0 Q x) g, Z35％的受访者以为美股走熊对A股的影响取决于美股下跌幅度和美国经济体现，直接判定为利多、利空和没有影响的受访者比例持平，均为2成左右。
0 ~* `8 M6 T) z0 x图24：来岁美股走熊对A股的影响
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6 ~- g D: x, E& L/ ~+ a资料泉源：问卷星，天风证券研究所 9 D: z, Z2 _/ e) N8 _
四、固定收益篇 * s2 j; H* m2 n/ t @- \6 ?
对利率债走势作出判定的受访者中，靠近7成以为来岁利率债将有牛市行情（趋势走牛+先牛后熊+先熊后牛），但仅有40％以为是趋势性牛市；尚有24％以为利率将会中枢震荡。 / F9 a: d+ x8 D' }- N0 ^* o' r- N8 I
图25：来岁利率债的团体走势
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3 _7 [5 q) {6 Q: T资料泉源：问卷星，天风证券研究所 + W: z! L- [6 {+ N5 @& Y' S. M- T
固然预计来岁将出现债牛的受访者居多，但与股票的观点类似，受访者广泛以为后续利率进一步下行或上行的空间不大，71％以为来岁利率中枢在3-3.5之间。 5 U8 }7 b H, y1 ~3 f9 Z6 q0 `# X3 c
图26：来岁10年期国债到期收益率的中枢 ! i4 ?) ^1 g% X! H$ L4 ~/ y4 m
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所
1 J8 l% _+ w4 s0 X' f各有32％的受访者以为来岁最大概推动利率上行的因素是通胀和人民币贬值；紧随厥后是27％的受访者以为是美联储加息缩表。
+ e& Y! W% r5 w图27：来岁最大概推动利率上行的因素
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. Z: X$ C8 x# g资料泉源：问卷星，天风证券研究所 4 K$ |4 k A1 E9 c- R& [. J
对于来岁各债券品种相对体现的预期非常分散，乃至有靠近30％的受访者没有确定观点。有确定观点的受访者中，有30％最看好中恒久利率债，有25％最看好中高品级光荣债。 9 m: G2 {; {; p: G
图28：来岁最看好的债券品种
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所
" t( Z, Y7 U7 u7 K! E五、外洋篇
8 }% _% ~* M, ^, X- c大类资产中，来岁最被看好的是黄金（44％），占比远远领先于排名第二的MSCI新兴市场指数（22％）。 4 ?# @1 A3 A( z" H& u0 Q5 Q
图29：来岁最看好的外洋资产
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3 z% [( l; r( F% x. P资料泉源：问卷星，天风证券研究所
9 o6 ~8 g( \7 e: A `3 X对美联储加息次数的划一预期会合在1-2次，各有53％和32％的受访者以为来岁美联储将加息2次和1次。
( t" r7 D4 U8 K, V$ s; n! }: F图30：来岁美联储加息次数
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随着美国经济来岁走弱的预期增强，高出7成的受访者以为来岁美债收益率中枢下行，40％以为来岁10年美债的中枢是2.9-3.2,21％则以为中枢应在2.6-2.9。 ! R) M6 B/ G y, V
图31：来岁10年期美债收益率的中枢 - }1 n% ^$ |8 |: ?& H7 q3 M
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7 B1 l% v0 R: M) Z对于来岁明显美元走弱的预期并不强，以为美元指数在95以下运行的不到一半，但有21％的受访者无确切观点。
' h5 l" h! o( i# }% [8 H4 ]. N图32：来岁美元指数的区间
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, b1 m1 |6 N r5 F9 O对于来岁美股回调的划一预期较强，60％以上的受访者以为来岁美股将回撤5％至30％，仅16％的受访者以为涨跌幅会在±5％颠簸。 6 q' P8 q: X1 E8 b: f
图33：来岁美股的涨跌幅
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所 , |5 U P3 \! |: I9 o
受访者险些划一预期来岁布油代价中枢难以高出本年，41％的受访者以为来岁布油中枢在55-65美元，各有18％的受访者以为中枢将在45-55美元和65-75美元。 9 O; g3 K6 ?3 X+ Q' a" v: t
图34：来岁布伦特油价的中枢
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l& l) ^: o/ n* H8 m% P9 g六、差异范例投资者的经济预期 ' Z1 n1 v$ \0 h# m
债券投资者对来岁经济预期比股票投资者更加乐观，固收组有47％的受访者猜测GDP增速为6.3％-6.4％，而权益组仅有30％；权益组尚有41％的受访者猜测为6.1％-6.2％。 - x# x4 d8 @8 A3 N) R% ]6 \5 E& s
图35：来岁中国GDP增速的预期（权益投资） - q& m" A) g! U- u# s! b
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所 4 f) ~$ }; X/ ?
图36：来岁中国GDP增速的预期（固收投资）
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固收组和权益组对于来岁中国经济走势的猜测相差不大，权益投资猜测来岁一起下行的受访者比固收组多7个百分点，而固收组猜测来岁年中企稳的受访者比权益组多6个百分点。
2 T' r6 h! a4 y$ F5 a4 b图37：来岁中国经济走势的预期（权益投资） - n$ T' I L7 T( T; A; U- D
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/ Q& K1 ]. r3 _/ ~* }. ~资料泉源：问卷星，天风证券研究所 ' |2 _2 [; `, D1 G
图38：来岁中国经济走势的预期（固收投资） 4 m6 ]; C/ |8 E- t' x8 k" P+ x! [
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资料泉源：问卷星，天风证券研究所 0 x+ v2 V& Q& g/ K. l9 x
对于企稳后的经济体现，权益组以为走平的受访者比固收组多4个百分点，反弹的少6个百分点。
8 E9 C5 J; q8 @/ Z3 Q6 d% Z" m/ B图39：来岁经济企稳后的体现（权益投资）
0 e1 n* b( b# O5 @9 i1 |' S% j' b3 N# d* u
 7 Q1 g$ ~$ U8 P1 e8 }& c
资料泉源：问卷星，天风证券研究所
; w+ C/ M9 G+ `; M1 h7 ?图40：来岁经济企稳后的体现（固收投资）
/ T$ L2 ~& N7 q0 T/ t! y" M. |3 i/ i" @# b$ `) }: v6 }$ J P4 D* e
. o7 F. K) h/ i: B+ k/ S, a% e' {资料泉源：问卷星，天风证券研究所
X3 l* W2 m' y M2 `% N. m保险、私募和公募机构对来岁中国GDP的预期都会合在6.1-6.2和6.3-6.4这个区间里，但是私募机构猜测的“两头”要比其他机构比例大，这与私募机构的规模和风格分化更加明显有关。
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8 m. n' h5 \( u) o2 M
7 g- A& s, I& b风险提示 4 c2 b, H, h6 D3 ?( r! j7 m2 \ y
调研样本数目有限不能反映市场划一预期；受访者所属机构范例分布不匀称导致统计偏差较大 | 
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发表于 2019-6-13 01:06:15