定增内部人暴利运作过程证券分析师的利益链

显示全部楼层 · 发表于 2019-6-14 00:30:51

员工持股操持之中国变异

方法方法员工持股操持劈头于美国，是员工全部权的一种实现情势，是企业全部者与员工分享企业将来收益权的一种制度安排。员工持股操持在美国资源市场得到了广泛的认可与应用，也取得了很好的市场效果。

方法作为西方国家资源市场充实行证过的舶来品，员工持股操持被我国证券羁系机构寄予厚望，预期很丰满，过程许多赞，但终极的效果却大概很骨感。

方法《关于上市公司实行员工持股操持试点的引导意见》的出台仅仅只是为员工持股操持正名，将我国上市公司员工持股的运作阳光化，却不是我国资源市场员工持股操持的出发点。

方法临时岂论我国资源市场发展进程中出现的职工持股会和公司职工股，仅就近几年的资源市场来看，员工持股操持真正的出发点是“布局化定增”的出现。

方法所谓“布局化定增”是指采取“优先”与“劣后”安排：大部门投资者充当“优先级”投资者，提供优先级资金，享受固定收益或有限度的浮动收益；小部门人充当“劣后”脚色，负担投资风险，并享受剩余收益。金融机构通过创建专项资产管理操持召募优先级与劣后资金，用于认购上市公司定向增发发行的股份。

方法从定向增发的角度，乍一看，证券投资基金加入上市定向增发是再平常不外的情况。但实质上这背后却隐蔽着许多不为人知的秘密。

方法“布局化定增”案例中，充当“劣后”脚色的投资者通常并非外人，而正是上市公司本身的高管和实际控制人，即少数核心员工加入、秘密举行的“员工持股操持”，这也是我国A股市场员工持股操持的早期非正式版本。

方法传说中的范例的“布局化定增”是怎样操纵的呢？(见图1)

布局化定增之“三重罪”

方法上市公司的高管和大股东为什么兜圈子、费劲周折以“布局化定增”创建专项资产管理操持、担当“劣后”投资者的脚色来加入本身公司的定向增发呢？方法这就要从专项资产管理操持本身提及，专项资产管理操持对上市公司高管和大股东有天然的吸引力。

一、大幅收缩股份锁定期，显着进步赢利大概性

方法正常情况下，上市公司实际控制人、高管直接加入认购上市公司定向增发的股份，得到的股份要锁定36个月，而且锁定期满后股份的减持必要提前推行信息披露使命，周期太长、过程繁琐、限定浩繁，会大大低落赢利水平。

方法而“布局化定增”却完善降服了上述种种题目：一方面，在“布局化定增”中，证券投资基金的专项资产管理操持无需披露操持持有人，因此上市公司的实际控制人、高管可以私下匿名加入定增，只需服从12个月的股份锁定期。

方法另一方面，由于上市公司实际控制人、高管匿名加入定向增发，12个月的股份锁定期竣事后，可以通过证券投资基金自由出售股份赢利，而无需推行信息披露使命，大大增长了其股份买卖业务的自由度和赢利大概性。

二、在“正当”外套下，利用内部信息和利用股价赢利

方法上市公司的实际控制人和高管对上市公司的庞大黑幕信息最为相识，最轻易利用上市公司的黑幕信息赢利或通过利用股价赢利，但《证券法》对黑幕买卖业务和利用股价的法律条文堵住了上市公司实际控制人、高管利用上市公司黑幕信息、利用股价赢利的途径。

方法“布局化定增”的出现为绕过上述法律条文提供了便利，也为上市公司实际控制人、高管提供了“正当”的外套，上市公司的实际控制人、高管通过私下秘密加入“布局化定增”，以证券投资基金的名义购买上市公司非公开辟行的股份，之后通过有目标、有步调、有操持地开释影响上市公司股价的庞大信息，利用二级市场股价，并择机出售股份赢利，全过程做的悄无声气。

三、利用杠杆倍增劣后资金收益，牟取巨额暴利

方法仅仅通过利用股价、利用黑幕信息赢利显然还不能满意上市公司实际控制人和高管的胃口，“布局化定增”中优先级资金的存在，为继续“劣后”脚色的上市公司实际控制人、高管利用杠杆享受倍增收益提供了机遇。

方法举例举行分析，以4倍杠杆为例，假设上市公司实际控制人、高管自行筹集“劣后”资金3000万元，专项资产管理操持配套“优先级”资金9,000万元，优先级资金享受7%的固定年收益，该专项资产管理操持总资金12000万元全部用于认购上市公司定向增发的股份，锁定期1年。

方法在1年的锁定期内，上市公司实际控制人、高管团队通过操持庞大资产重组、产业并购、庞大对外投资等事项举行连续的所谓“市值管理”，不停推高二级市场股价。假设1年锁定期后，专项资产管理操持对外出售股份，赢利30%（对于存在“市值管理”或股价利用的情况下，30%的股份增值是很守旧的估计），则总赢利金额为12000万元×30%=3600万元，必要扣除优先级资金的固定收益本钱9000万元×7%=630万元，由“劣后”投资者享受的收益为3600万元—630万元=2970万元。

方法因此，“劣后”投资者（即上市公司实际控制人、高管）利用25%的资金撬动了定增组合里82.5%的收益，这些隐姓埋名的投资者年化收益率为2970/3000=99%，即上市公司实际控制人、高管得到了高达99%的年化收益率。这个收益率是不是很暴利？

皆大高兴，谁亏了呢？

方法正是由于“布局化定增”不可告人的秘密使得其在A股定向增发市场大行其道，各家证券投资基金也是心照不宣，连合上市公司实际控制人、高管闷声发大财，而广大散户投资者却被蒙在鼓里，韭菜割了一茬又一茬。

方法笔者不禁要问那些由于抢到5%的年化收益率银行理产业物而志得意满的储户们，你们知道你们购买理产业物的资金被银行投到了7%的年化收益率的“优先级”证券投资基金产物上了吗？你们知道那些上市公司高管利用你们优先级资金带来的杠杆享受了年化99%以致凌驾100%的收益吗？

方法然而，究竟上“布局化定增”带来的通常是皆大高兴的局面：上市公司的实际控制人和高管享受了巨额收益；二级市场投资者由于上市公司“市值管理”与“股价利用”，享受到了股份增值的收益；银行储户购买理产业物享受到了凌驾5%的年化收益实现了资产保值；银行赚取了优先级收益率与理产业物收益率差值的收益率带来的收益。

方法那么，既然这么多方都赚了，到底谁亏了呢？

方法归根结底，买单的还是散户，岂论是“市值管理”还是“股价利用”带来的股价的飙升终归布满泡沫，有泡沫就总有幻灭的一天，而泡沫幻灭前接末了一棒的通常都是散户。这场资源的盛宴，终究还是一场“零和博弈”，不积小流无以成江海，浩繁散户的小亏损汇聚成少数群体的大收益。没有买卖业务就没有杀害，这广告不就是为A股市场定做的吗？

“有限定地玩坏”

方法这种简朴的暴利模式在A股市场灵敏得到了推广，但世上没有不透风的墙，终极引起了中国证监会的关注。

方法7月4日，中国证监会召开消息发布会，就资产管理机构“布局化产物加入认购非公开辟行股票”的事项举行了分析，“我们注意到，近期有媒体报道称存在上市公司大股东、董事和高级管理职员等关联方，通过布局化资产管理产物加入认购本公司非公开辟行的股票的情况，以为存在道德风险。”方

法 8月份，中国证监会向各券商投行部下发了一份内部关照，明确克制个人或机构通过三年期布局化产物加入上市公司定向增发。别的，根据中国证监会发行部7处的最新关照，定向定价增发锁定期三年项目，发行时上市公司必须允许“终极出资不包罗任何杠杆融资布局化计划产物”。

方法那么，阳光版“员工持股操持”的实行是否意味着“布局化定增”模式暴利期间的闭幕呢？答案是否定的，只是“有限定地玩坏”与“无穷定地玩坏”的区别而已。

方法笔者预计，对于前述已经公布员工持股操持草案的公司，特别是运用高倍杠杆的员工持股操持对应的上市公司，持股操持锁定期内，将会出现一系列的资源运作，一方面，在员工持股操持资金到位、股份购买前，上市公司实际控制人和高管大概会连合机构股东抛售公司股份，打压股价，以包管员工持股操持以较低的代价购入上市公司股份，控制买入本钱。

方法另一方面，在员工持股操持全额购入上市公司股份后，上市公司实际控制人、高管将通过操持庞大资产重组、产业并购、庞大对外投资互助、上卑鄙产业链整合等一系列资源市场“喜闻乐见”的高效“市值管理”（某种水平上与“利用股价”存在异曲同工之妙）本领刺激二级市场股价的提升，并在锁定期竣事后乘隙出售股份，赢利清仓，以包管员工持股操持的高收益。

方法员工持股操持的出台目标“使上市公司员工与股东形发展处共同体，进步上市公司的凝结力和竞争力”。愿景是好的，但玩到末了还会是预期中的谁职员工持股操持吗？

证券分析师的优点链

方法近期，证券分析师群体并不清静。先前有听说针对基金司理老鼠仓的“捕鼠”风暴已经从基金行业渐渐刮向证券研究范畴，而近期光大证券食品饮料行业分析师邢庭志突然抛出一份60多页的唱空伊利股份的研报以及中信证券医药分析师张明芳涉嫌通过微信群泄漏黑幕信息更将证券分析师群体推向风口浪尖。短时期内多起事故频仍发生让我们充实感受到证券分析行业的乱象，也让我们对证券分析师优点链有了更深刻的了解。

光大证券邢庭志缘何唱空伊利

方法6月2日，光大证券食品饮料行业分析师邢庭志发布了一篇题为《伊利将遭遇低温奶、常温酸奶和入口奶的全面打击》的研究陈诉，其核心观点以为，伊利股份以常温奶的筹谋战略将遭遇庞大挑衅，毛利占比71%的液奶将遭遇低温奶、常温酸奶和入口奶的连续高发展带来的替换风险，预计公司在将来5 年将面临常温奶增速连续放缓的风险，公司将加快战略调解，加大在低温品项上的资源和费用付出，预期从2016年开始红利下滑。

方法基于上述判断，邢庭志给予伊利股份“卖出”的投资评级和22.7元的目标价，该代价较伊利股份5月30日33.95元的收盘价潜伏下跌空间为33%。方法耐人寻味的是，该份研报发布时间正值端午节假期，而6月3日开盘后，伊利股份大跌7.75%。

方法对于邢庭志的陈诉，各方毁誉参半。证券分析师群体险些是一边倒的驳倒该陈诉。中金公司分析师金志耀发布《根本面仍旧出色，短期博弈不会改变恒久逻辑》的陈诉，给予保举评级；安信证券分析师苏青青发布《乳企龙头基于规模上风推进产物升级、新品创新有望得到连续稳固增长》的陈诉，给予买入评级；申银万国分析师金凤发布《强者恒强，产物布局优化带来业绩连续增长》的陈诉，给予买入评级；民生证券分析师王永锋发布《公司高端产物仍保持快速增长、继续战略保举》的陈诉，给予猛烈保举评级；招商证券分析师董广阳发布《迷雾粉饰下的大金矿》的陈诉，给予猛烈保举评级。

方法上市公司也没有保持沉默沉静。伊利股份发布公告称，研究机构发布了对公司的研究陈诉，媒体也举行了报道，股价出现了颠簸，公司举行了认真的核查，公司生产筹谋齐备正常。与此同时，伊利股份有关负责人对媒体体现，不存在光大证券陈诉所称的产业替换题目，常温奶更符合现在国内液态奶加工运输等近况，而这种近况在很长一段时间内较难改变。低温奶和常温奶的区别重要会合在工艺和包装方面，公司位于北方，生产的液态奶必要运输到天下各地，相对于高附加值的低温奶，较长生存限期同时易于运输的常温奶显然更符合当前的市场情况。低温奶固然存在市场需求，但其保鲜、运输等方面的限定，使得其在较长一段时间内很难改变常温奶占据巨大市场规模的状态。

方法与此同时，也有部门市场人士表达了对光大证券分析师邢庭志的支持。新京报登载《券商看空研报动了谁的奶酪》一文，体现市场出现看空陈诉是功德，市场应泰然处之的观点，证券时报记者也发表了《光大证券独立于优点之外的看空研报值得鼓励》的文章，表达了支持的观点。

方法简直，发表独立研究陈诉值得鼓励，然而光大证券分析师邢庭志的陈诉真的是在发表完全独立的意见吗？

方法值得注意的是，《股市动态分析》曾在2013年末推出“2013最差分析师”榜单，邢庭志“不幸”入选。2012年7月，邢庭志发布《没有界限的发展》的研报，力推酒鬼酒，称其正在成为下一个茅台。2013年，从年初到年末，邢庭志不停在保举茅台，而茅台整年下跌高达36%。据此，《股市动态分析》将邢庭志评为“2013最差分析师”。此次邢庭志再发“奇葩”陈诉，不知是注定还是一种偶合。

方法更让人感到蹊跷的是，固然尽力打压伊利股份，但邢庭志却鼎力大举保举另一家乳企上市公司光明乳业。本年4月，邢庭志发布《光明乳业：战略聚焦发力三大蓝海细分市场》的陈诉，给予光明乳业买入评级和23.6元的目标价。方法同样是乳企，伊利股份的市园职位和品牌代价远高于光明乳业。然而，邢庭志却给出了大相径庭的评级。而按照邢庭志给出的目标价，伊利股份的市值将跌至463亿元，光明乳业的市值将涨至288亿元，相对于伊利股份市值的62%。而2013年，光明乳业162.9亿元的业务收入仅相称于伊利股份的34%，4.06亿元的净利润仅相称于伊利股份的13%。二者悬殊的差距更凸显两份陈诉厚此薄彼的态度。

方法不但是态度方面，刑庭志存在较为严峻的倾向，而在专业性方面，其陈诉也被市场质疑。究竟上，低温奶受限定于冷链和贩卖半径，难以大面积推广；而常温奶则由于顺应了我国幅员广阔的特点，具备非常精良的生命力。邢庭志看空伊利的来由站不住脚。

中信证券张明芳微信泄密为哪般

方法在管理层果断打击老鼠仓和黑幕买卖业务的大配景下，中信证券分析师张明芳通过微信群和微信朋侪群透露上市公司黑幕信息的活动，再度将证券分析师的脚色推上了风口浪尖。

方法据媒体报道，6月6日，由中信证券医药分析师张明芳及其团队所创建的微信群发出了如许一条信息：“丽珠团体将于下周二公布管理层限定股票+期权方案：以2013年扣非净利润为基数，2014-2016年净利润同比增速分别不低于15%、20%、30%，我们看好公司研发、贩卖本事及产物线，随着公司鼓励机制的完满，将来三年业绩增速逐年加快确定，维持‘增持’评级。”

方法显然，张明芳发布的信息属于上市公司尚未公开的信息。据《证券分析师执业活动准则》第七条规定，证券分析师制作发布证券研究陈诉，应当自发利用正当合规信息，不得以任何情势利用或泄漏国家保密信息，上市公司黑幕信息以及未公开庞大信息，不得编造并传播虚伪,不实,误导性信息。别的，《发布证券研究陈诉执业规范》第九条也规定，证券公司、证券投资咨询机构发布证券研究陈诉，不得以任何情势利用大概泄漏国家保密信息，上市公司黑幕信息以及未公开庞大信息。

方法此微信一发出，该微信群里的分析师、基金司理纷纷退群，有网友上传出截图为证。今后，张明芳在群里体现致歉，但话语间软中带硬，并诘责道，“纷纷退群者，您以后不愿再汲取我们的正式研究陈诉和调研、电话集会约请了吗？”

方法好锋利的分析师，言外之意是，给你黑幕信息你不要，那我们通例的研究陈诉和调研活动，你也别想要了。

方法这个张明芳究竟是何方神圣？为何有云云目空齐备的气场呢？

方法资料体现，毕业于武汉大学并得到生物化学专业硕士学位的张明芳拥有医药专业配景和多年卖方研究履历，是2013年新产业医药生物行业最佳分析师第一名。张明芳曾先后在国家食品药品监督管理局直属的中国药品生物制品检定所从事药品注册羁系工作6年、招商证券医药行业首席分析师6年、长盛基金首席研究员3年，2013年起任中信建投证券医药行业首席分析师。

方法可见，张明芳简直是业界的资深分析师，其影响巨大，人脉雄厚，得到凡人难以得到的黑幕信息也就家常便饭了。而微信简直是一个奇怪事物，而且有取代短信的趋势。以往发个短信大概不敷为外人性，但现在有了微信，更为方便和快捷。有媒体报道，在年初微信榷嗝椿成风的时间，各人并不在意，以致通过腾讯关系修改群人数上限，从而满意需求。然而，陪同着管理层加大对黑幕买卖业务的查处力度，从业者开始鉴戒微信的传播。由于，纵然这条信息并未引起你富足的熟悉，但究竟已经转达给你了，仍难逃黑幕信息之嫌。

方法最新的媒体报道体现，张明芳现在已被停职共同观察，中信证券也已经开始对员工微信账号及微信发布规范举行全面整理，除由研究部运营组维护的部门官方微信号以外，全部由分析师个人注册并维护的、利用公司名义的微信号被要求制止更新，等候公司和部门后续订定的制度和要求。

方法究竟上，有业内人士体现，微信不外是移动互联新期间出现的信息传播新方式，而分析师对于黑幕信息的选择性传播和发布则属于证券研究范畴恒久存在的潜规则和灰色地带。证券研究的本意，是分析师依附专业的分析研究本事创造代价，然而实际中被光环包围的分析师们却沦为黑幕信息的传播者，这不是某个证券分析师的悲痛，而是整个中国证券研究范畴的悲痛。

围绕证券分析师的优点链

方法独立性是证券分析应具备的根本职业道德，但是，一旦进入证券业这个布满优点的链条，要做到独立、客观并不是一件轻易的变乱。

方法究竟上，围绕证券分析师群体，已经形成了多条复杂的优点链。大多时间，证券分析师们，不得不面临“人在江湖，身不由己”的逆境。证券分析师优点链，体现在以下几个层面：

方法起首，证券分析师与上市公司之间，存在着玄妙的关系。一方面，上市公司是分析师的研究对象，上市公司是否共同对证券分析师可否做出深入的研究起着至关告急的作用。另一方面，上市公司存在市值管理的需求，对于绝大多数上市公司而言，盼望证券分析师对公司给予正面的评价。因此，从分析师的角度，不乐意冒犯上市公司。纵然公司根本面欠佳，分析师甘心选择沉默沉静，也不乐意给出“卖出”、“减持”的评级。

方法其次，证券分析师与机构投资者之间也存在着显着的优点关系。一方面，机构投资者作为证券公司的客户，享受卖方分析师提供的研究服务，同时，又对分析师的服务举行投票和打分。业界颇为器重的“新产业最佳分析师”评比通常决定着分析师的名誉与薪酬。因此，在与基金司理的关系中，分析师处于相对弱势的职位。但对于一些名气较大的分析师也不尽然。由于一些顶尖分析师的陈诉有大概影响短期走势，因此机构投资者对于这些顶尖分析师也不敢怠慢。而这些顶尖分析师发布研报之前，也会选择与告急的机构投资者客户提前通气。

方法别的，券商内部的其他部门与证券分析师之间也存在优点关系。固然《发布证券研究陈诉暂行规定》明确规定，“证券公司、证券投资咨询机构发布证券研究陈诉，应当有用防范优点辩说，克制从事大概加入黑幕买卖业务、利用证券市场活动。”然而，实际中遵照这一原则的证券公司较为鲜见。

方法详细来说，证券分析师对经纪业务方面的支持自不必说，同时，自营与资产管理方面，固然有所谓的“防火墙”，但分析师想要发布地点券商自营重仓股的卖出评级陈诉，应该是一件很难出现的变乱。至于投行业务方面，分析师必要给出公道的发行定价，如果定价过低则一定受到投行部门的压力。

方法近期反复出现的种种关于证券分析师的事故表明，证券分析师群体存在着的乱象正在让证券分析师遭遇信托危急，也凸显了证券研究行业的规范与羁系如饥似渴。只有加强羁系，提升证券分析师的专业素质和道德水准，才气让这个群体真正发挥出促进证券市场康健发展的积极作用。

国有资产证券化风起，权势巨子专家称“上市”是混改唯一途径

方法上周四据中国社科院工业经济研究所所长黄群慧，资产证券化已经成为各地推进国企混淆全部制改革的核心办法，各地尤其夸大加快国企上市步调。黄群慧客岁底加入了中央深改组构造的地方国企改革的大调研。

方法黄群慧先容，现在已有18个省市提出通过加快国企上市来推动资产证券化。此中，北京、甘肃、湖北提出2020年资源证券化率到达50%以上，天津提出2017年筹谋性国有资产证券化率到达40%，江西提出5年时间省属国有资产证券化率进步到60%，重庆提出顺应上市的资产和企业全部上市，国有资产证券化率到达80%，湖南提出2020年国有资产证券化率到达80%。

方法别的，央企层面的资产证券化也拉开了序幕，国资委周二发布关照要求，央企要加大内部资源整协力度，推动干系子企业整合发展，并加大资源运作力度，推动资产证券化，用好市值管理本领，盘活上市公司资源，实现资产代价最大化。

“上市”是国企混改唯一途径

方法根据黄群慧的调研和研究，迟迟难以推进的国企混改现在最大的争议在于怎样包管步伐的公正公平和规范透明，以及怎样包管国有资产不流失。而上市是办理上述疑虑、推进混改的唯一途径。客岁曾快速推进的地方国企混改因国资流失案例或顾虑而在本年有所放缓。

方法中央关于国企混改的表述在本年的两会上已然发生了一些玄妙的变革：本年当局工作陈诉将混改总基调从“加快推进”改为“有序推进”。黄群慧以为，其目标也正是防范“改革大跃进”造成的国资流失。

方法黄群慧称，国企混改必须规范企业改制重组的审批手续，优化资产评估、清产核资、底价确定、买卖业务管理等步伐，“只有上市，才气提供一个公开公正的机制。现在的说法是‘出场属常态、协议属例外’，应当设立‘例外清单’，只管不要通过协议转让来操纵，肯定要通过上市公司的层面来推动。中央本年将会出台‘1+15’一系列的规范步伐，来包管在上市方面产权转让和产权买卖业务的公开透明。”

方法黄群慧体现，国企上市应符合《企业国有产权转让管理暂行办法》、《企业国有产权买卖业务操纵规则》的规定，同时实现上海深圳两个买卖业务所与其他天下性、地域性产权买卖业务中央的对接。

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