事项：
' R! P* n3 j/ I- v0 `8 g8 W1 k- E 近期对龙净环保举行调研，相识了公司的发展战略和根本谋划情况。3 R: f8 S& n) }6 u% E% I6 N
品评：
% @, M2 w( f) T L1 e, d1 T/ J 公司是国内除尘和脱硫范畴的市场化龙头$ k( |7 Q# L% t
龙净环保是国内大气污染管理龙头，现在利润紧张泉源于除尘和脱硫业务，09 年两块业务收入贡献分别占43%和34%，业务利润分别占47%和28%。除尘范畴公司排名多年第一，涉及电、袋、电袋除尘，除尘市场涉及电力、冶金等行业；市场规模维持约200多亿元，公司现在市场份额靠近10%；脱硫范畴公司排名前四，在脱硫市场化（剔除电力团体下属环保公司）方面排名第一，紧张会合于传统火电脱硫。按年均新增3000万KW火电机组守旧测算，火电脱硫市场年均约为100-120亿元（新建/改造/更新需求年均可达45亿/30亿/34亿），现在国电、华电、中电投、大唐团体下属环保公司占据半壁江山，龙净环保占据10%左右。
3 [# e) c8 L8 d! b* |, K" R. m 除尘和国内火电脱硫业务将小幅增长，构成业绩的稳固贡献点
7 `2 f! Q7 w: S0 q3 ~* s S 预计除尘和传统火电脱硫业务仍将小幅增长：（1）市场格局趋于稳固。公司依附技能竞争上风，市场占据率有望进一步提升，但是由于基数大幅度较小。（2）利润率保持稳固。火电脱硫接纳外购件，工程条约与原质料采购根本同时举行，毛利率稳固在15%左右；除尘业务08、09毛利率分别维持约15%、20%，紧张原质料钢材的代价08、09年分别处于高位和低位，预计毛利率将维持在15%-20%左右。
$ M0 [( w$ o" {- P5 f 2010年房地产业务无相干收入将导致业绩稍微下滑; v$ y* A- N8 N! g' c3 Q
2010年较09年而言业绩或将有所下滑：（1）公司操持2010年脱硫除尘业务交货约42亿元，确认收入约35亿元，同比增长约15%，但是除尘毛利率由于钢材等原质料代价上升将有所降落，预计在15%-20%左右，脱硫毛利率维持约15%，总体看脱硫除尘净利增长10%-15%；（2）09年地产贡献净利5000多万，折合EPS约0.27元，2010-2011年无地产相干收入。9 O, x' o d/ k0 o
跨范畴、跨地区、跨环节三方向寻求突破# W* N k- P6 g* r5 n) B/ h- x; T
跨范畴（钢铁烧结机脱硫、脱硝）：钢铁烧结机脱硫有望成为快速增长点，脱硝实质启动尚待加价政策出台
. ?, o% ]3 N% M" F+ Q/ i 钢铁烧结机脱硫方面，公司具有良好发展远景：（1）市场刚起步，增长快。预计市场总规模靠近200亿元，按09年7月工信部出台的《钢铁行业烧结烟气脱硫实验方案》，2009-2011年新增烧结机脱硫装备100台，对应规模约达70-80亿；（2）技能壁垒高，公司竞争上风显着。公司已做了福建三钢、宝钢梅钢等项目，现在看公司的干法循环流化床工艺最恰当该范畴，竞争者虽纷纷想涉足，但不具备技能先发上风。预计市场一旦启动公司将占据绝大多数的市场份额，同时只管总体市场规模不及火电脱硫，但毛利率将高出脱硫5-6个百分点。当前创建进度低于预期紧张是由于钢铁企业动力不敷，同时须要对已建项目举行验收，公司手中暂无新订单。但实际进度大幅滞后将加大?十二五?后期创建压力，预计将来动力不敷题目可通过代价杠杆办理（如福建地区实验差别电价），因此钢铁烧结脱硫最有大概成为公司将来2-3年业绩的快速增长点。& b+ @- I+ M' A( }7 F1 b
脱硝方面公司虽有涉及，但短期内较难成为业绩增长点：（1）脱硝当前紧张会合于广东等部分地区，整个行业实质启动仍需脱硝加价出台。（2）脱硝技能难度不会比脱硫高，竞争猛烈，装备造价很大概一开始就处于低位，对应加价也较大概低于脱硫，预计在1分钱/千瓦时左右；同时由于新建机组要求炉内脱硝，锅炉厂商起首将瓜分掉很大市场份额。- ?3 N# z, {% Y2 X
跨地区（国外市场）：国际大单的获取有助于进一步开发国外市场2 N& a. N% d+ R$ Z0 ^; v
由于国内火电除尘、脱硫EPC市场格局趋于稳固，公司积极拓展国外市场，国内产物性价比高，恰当许多发展中国家需求，但鉴于国外项目风险，公司显得较为审慎。预计近期所得到印尼10亿订单（包罗主体装备）将为公司进一步开发国际市场提供树模。
1 Z9 n l- R. r$ E 跨环节（脱硫BOT或委托运营）：取决于市场开放水平，将成为稳固的利润泉源3 q2 F( r/ [% D; B
基于：（1）实现脱硫BOT或委托运营有利于电厂、运营商之间形成有效监督机制，进步脱硫结果，同时实现专业运营可以进步投资回报率，龙净依附履历和技能上风回报率可达15%，因此是发展方向。但现在天下只开放10台机组举行试点，龙净占据2台，市场进一步开放将依据试运行结果而定。（2）公司现在已做新疆项目，操持投资5个亿用于BOT项目，预计形成7500万净利，成为稳固的利润泉源，但渴望取决于市场开放水平。8 V8 e1 Y1 J9 T$ X% W. l5 q! Q
红利猜测: h4 b" Z2 ~/ {3 N2 t
开端猜测，2010、2011年公司EPS分别为1.12元、1.23元，2010年对应动态PE水平为23.8倍。若思量公司向3个方向突破大概带来的增长，其估值水平并不高，初次给予?审慎保举?。相干政策出台导致公司在跨地区、跨环节、跨范畴恣意一方向的突破都将成为公司股价的催化剂，风险在于相干市场开放耽搁。（国信证券研究所）
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发表于 2019-5-6 09:02:56