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【第一私募论坛】www.simu001.cn】买进端三字诀——等、选、捂+ a) G4 ?. H" l8 I. ?: e$ D
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《红周刊》：您在前两期先容了投资系统中的宏观和中观层面，微观面怎么讲？; b. z; o/ z0 B
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释***：微观就是具体投资策略，我佩服的是格雷厄姆和巴菲特关的价值投资，可是在退出策略上有自身的思虑。在买进端，我是价值投资，左侧交易，就是三个字—等、选、捂。/ ^( [ F6 f: d
$ t# V" t) W- B, v. i 《红周刊》：第一是等，等什么？! y' t% b! B6 h3 A' X, [% ?
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释***：等平安边际。平安边际先用现金流折现(DCF)估值。买股票的实质是买企业，企业的实质是现金流。大家定的k现率不同，最后的后果不同，一般噬洗无风险资金成本来定，好比国债收益率。这个模子中最难的是现金流怎么预期。DCF模子只实用于现金流比较稳定、可以预期的公司，重要就是金融、花费、医药等。强周期行业将来现金流很难预期，本年赚10个亿，来岁可能亏20个亿，所以强周期行业不能用DCF来估值。按彼得·林奇的说法，强周期行业就是高PE、低PB时买进，低PE、高PB时卖出。高PE表明全行业微利或吃亏，也表明供应端在往产能，当你察看到需求慢慢恢复时，这个行业就将开始走出低谷，表现为产物量价齐升。好比，随后限号政策调剂了两年的汽车股，显明可以察看到SUV细分市场爆发，出生了大牛股长城汽车。汽车股我在2011年买过江铃B，后来才发现犯了个过错，抄底强周期股不该该买优质稳定的企业，而应当买业绩更烂、估值更低的企业，弹性更大。假如我昔时买的是长安B而不是江铃B，拿到此刻的盈利至少有7~8倍，秒杀A股长城汽车，这就是低估的魅力，投资的经验值就是这么一点点积累起来的。, X8 r9 T5 L# Q5 a: z" o7 r. O
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平安边际是首先能正确估出企业内涵价值，其次是在这个基本上，买进价要打折，也即巴菲特关所言“四毛钱买一元的工具”。以企业内涵价值的价钱买进，只能获得平淡的回报，要想获得出色的回报就必需打折买。假如茅台本年净利润150亿，预估茅台将来20年DCF每股值300元，四k就是120元，五折150元以下就可以倒金字塔式建仓了，假如能在120元重仓茅台并持久持有，直接可以拿着养老了，跑赢市场和大部分基金是很轻松的。. i2 _& v$ J: l# g7 Y: E
+ U" e9 M! u" @& w% h j 《红周刊》：等，等不到怎么办，假如茅台永远到不了120元？
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释***：只要等，总能比较的，甚至还会超预期。2008年我也买过茅台，那时设定的是100元，后果买完之后跌到了80元，市场一片哀叫。A股不缺少机遇，几乎隔不了一年就有白送钱的机遇，我们能做的就是耐心等候，静静地把钱捡起来。
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$ n0 h) ?0 r; k$ l5 r/ z: X# N 2008年是一次大机遇，我那年买了茅台、格力、招行，还有一些地产股，但遗憾的是三聚氰胺后的伊利股份错过了。那时伊利的市值跌得还不如一个楼盘，市场预期是伊利破产，但三聚氰胺是全行业的原罪，国度的意图是小惩大诫，确定不会让伊利、蒙牛这些行业龙头破产的。我那时设定的建仓线是跌破5元，后果在6元多就止跌了，然后一路向上……0 D6 y" ~- R9 A! F
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2011年也有一次大机遇，我树立了一个B股组合，张裕B、丽珠B、江铃B、苏威孚B。除了张裕B踩雷了，其他三只股票在不到两年的时间翻了一倍。今朝我把B股集中在张裕B和古井贡B上，无他，廉价就是王道。" K% N+ m1 {" {8 _8 @6 D
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2012年的大机遇在中概股，我正好往美国出差待了一年，那时遇上中概股被浑水猎杀得鬼哭狼嚎，很多网游股不是跌破净资产而是跌破净现金值，并且这些TMT股回到A股，仅估值至少就能挪个小数点。虽然不懂科技股没有买到Tesla、奇虎这些大牛股，也没学会玩Call和Put，但一年近50%的收益也让我很是满足了。
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所以，投资的基础功就是“等”，平安边际的盘算很容易，但比较平安边际很难。巴菲特关为了投资可口可乐，不单等了两年，并且读了可口可乐上市以来所有的年报，才在“玄色礼拜五”暴跌之后的1988年比较建仓机遇。对于好公司，买进价钱的不同决策你的终极收益率是平淡仍是光辉。中国有句话说得好啊，忍字头上一把刀，司马懿等了十年才比较高平陵之变诛曹爽的机遇，才有三国回晋；日本的德川家康更是等了一辈子，才在垂暮之年一统日本，树立德川幕府。这些牛人穿越到现代炒股，我相信业绩也不会输于巴菲特关的。( V( C; C; F: p# R- v E
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《红周刊》：第二是选，选什么？
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释***：选股，选贸易模式，也就是选护城河。" d& M$ o4 k1 Q, T* h( V
+ |6 U6 h' ?2 h" N3 d: I! `4 S 关于什么是护城河，也有争辩。我对护城河这个概念实在领会不深，我偏向于以为再强盛的护城河，也必需有平安边际的维护，我不肯为护城河付出过高的溢价。巴菲特关说他是70%的格雷厄姆、30%的费雪，很多人不信，感到搞反了，实在不合错误，巴菲特关买喜诗糖果、可口可乐这两家无与伦比的花费垄断型企业，也只肯出到15倍市盈率，这已经是他能接收的估值的极限，毫不是好企业就可以随意买！
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% S) M% V9 z+ i9 u0 E9 U9 O6 J$ q 依据一般了解，护城河有品牌、专利、收集效应、客户粘性等。例如客户粘性，有人统计过，一小我平生中换银行账户的概率比换妻子的概率都低；网游股，有的人情愿离婚也不愿戒除网瘾。贸易模式的护城河表现为企业强盛的议价权，终极必需转化为漂亮的财务数据，最好能做到三高五低：1、高毛利率，超过30%，好交易；2、高ROE，超过20%，好经营；3、高增加率，超过15%，好远景；4、低库存；5、低费用；6、低成本支出；7、低有息欠债；8、低股权融资。$ q7 e% ]# Q8 l1 D9 Y+ S2 x
' o2 u- v; F( y# X( k" Z% C 一般制作业很难树立起坚固的护城河，我曾有个概念“硬件必需持续”，主意投资者“脱硬进软”。A股的制作业公司护城河宽的也就是格力电器、福耀玻璃、宇通客车等寥寥几家。看看福耀玻璃，没什么高科技含量，1992年上市以来，年均发卖额复合增加30%，ROE稳定在25%，毛利率35%，是高分红的现金牛。虽然成本支出较高，有重资产特征，但这也同时组成了它的护城河。福耀玻璃是依据车厂配套建厂，汽车玻璃一般笼罩面积在200公里，同业很难再进进，福耀玻璃与信义形成了汽车玻璃双寡头格式。并且汽车玻璃价钱占整车成本不到1%，车厂不会由于紧缩这点成本而冒调换供给商的商誉风险，福耀玻璃对下流车厂有较强的议价才能。福耀玻璃上市以来尽管一向面对重油价钱上涨的通胀压力，但涓滴不影响福耀玻璃的利润和股价比年增加，股价复权涨了244倍，是A股当之无愧的长线大牛股，护城河就是大牛股的基因！
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《红周刊》：好比酱油、醋等范畴，部门品牌企业市场份额较大，但利润率不高，你怎么看？6 H( x7 A7 W9 l' w
8 x( } r: c$ E6 |2 T6 t( M4 o: M 释***：我很看好民众花费品，居友收进进步，中产阶层花费突起，表现为花费进级的大趋势，增量空间很大。别的，民众花费品市场也存在一个从疏散到集中的过程，品牌力量会越来越强。速冻食物、乳业、榨菜等都是这个趋势，三聚氰胺事务之后，伊利酿成了一只大牛股，危机实在在于洗牌。虽然毛利率不高，但民众花费品企业现金流简直定性强，并且这些范畴不受政策限价，拥有自主订价权。$ u; ^6 U# \) h0 `: F
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只是有一点，它们的股价一向都未便宜。新股里的海天酱油质量不错，但按照今朝的热度，估量一上市就至少30倍PE了，二级市场的意思不大，假如能到15倍PE我可能考虑建仓。假如没有足够的平安边际，我就等，哪怕它股价还能涨到更高，我也不买，买了就是趋势投资的门路了，在买进端我严格采取的是价值投资策略。. g6 B1 @1 F2 b7 u2 U( r
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《红周刊》：第三“捂”怎么讲？( p, ^. v8 E8 P8 j) g' P! ?' e! m/ M* O
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释***：捂就是持有。只要前两个“平安边际”和“护城河”都做到了，剩下的就是一个字“捂”。时间师长教师是好企业的朋友，是烂企业的仇敌。散户为什么拿不住？能拿住股票，实在是个才能圈的问题，才能圈保证你对持股拥有坚如磐石的信念。银行股为什么敢持有？这些年银行股均匀每年一个鬼故事，2010年是提准，2011年是平台贷危机，后来的鬼故事是房地产`！D29`7、D8，再后来的鬼故事就是利率市场化，最新的鬼故事是互联网金融……鬼故事很吓人，可是银行交出的报表是年年稳定增加，反而恰是这些鬼故事带来了股价上的平安边际。之所以能拿住，是由于我理解。
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" p: V/ ]3 B, H 拿不住股票，频繁交易，追涨杀跌，是由于股友们被市场师长教师俘虏了。勒庞有本书叫《乌合之众》写得很好，全部投资者组成的市场就是一个乌合之众。我们把它称之为市场师长教师，它一会亢奋，一会失望，给你的股票报出冰火两重天的价钱，还振振有辞地讲出各类故事作为来由，不过一相信，你就输在起跑线上了！此刻有种概念我不喜欢，有些投资人总爱说要敬畏市场，我就不太了解，市场师长教师是个疯子，你往敬畏一个疯子干吗？对市场师长教师，首先是敬而远之，对市场噪音免疫，巴菲特关说过他是用“内部记分卡”的人，也就是要拥有强盛的心坎；其次是乘隙应用，假如心坎足够强盛，你不单不会成为市场师长教师的奴隶，反而可以应用市场师长教师的猖狂。市场师长教师的独一功效是为我们供给平安边际和出货良机。
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" e6 P5 G8 x- O$ `+ c2 J2 @ 捂，就是与时间师长教师做朋友，与市场师长教师坚持间隔。价值投资者的义务是处置好与这两个师长教师的关系，前者须要才能圈，后者须要内部记分卡。. ^# d; C" k3 v- b2 y
( I6 f0 e8 T) Y T" K 顶部卖出四尺度
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《红周刊》：你的投资体系怎么样解决卖出问题？
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释***：这个问题很好。我以为价值投资解决了买进的问题，但没有解决退出的问题。从历史上看，逃顶很难，成功者部分是命运使然。此刻能活下来的而且收益不错的老股友，部分在2007年的疯牛中沉着退出了。不然6000点杀到今朝的2200点，5年长熊，难保不灰飞烟灭！但2007年怎么逃顶？赵丹阳3000点退出，李驰4000点退出，都是靠估值和风险嗅觉，但现实上也错过了市场最猖狂的上涨阶段。我是在5000多点走的，依据的是统计后果，2007年10月党的“十七大”，我查脸中届大会的市场表现，“十五大”、“十六大”，股市没有破例都是鄙人跌。于是我在2007年开大会的前几天就彻底清仓了，很侥性冬但这很难形成投资体系。! c7 e8 B$ e5 ]* E
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我这几年一向在思虑退出策略。传统价值投资理论没有给我们明白的谜底，只是说要警惕高估值的泡沫；趋势投资理论里有止损的策略。实践中的成功逃顶者实在也是经验和命运的荣幸儿。有没有可能形成一套可操作的体系？我思虑的结论受格雷厄姆在《聪慧的投资者》里的资产组合理论的启示，再参加了一点温斯坦的《笑傲牛熊》交易体系。我设计的退出体系是像这样的：
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$ E4 r$ v U$ y3 q% L& S 1、市场整体市盈率30倍时，把1/3的股票换成债券；
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( s4 W/ `* {3 i- D: n" B 2、市场整体市盈率30倍以上时，每涨10%，就把股票仓位的10%换成债券，裁减强周期股，保存弱周期股票(历史统计，牛市中酒、药等弱周期股票的顶部晚于大盘顶部约3个月)；
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3、市场有用跌破50日均线，熊市初步确认，股票基础清仓，相机保存10%~20%的底仓；
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3 R6 n- H' k, y) D% ?! V5 p& k 4、市场有用跌破150日均线，熊市相对确认，股票彻底清仓，全仓债券渡过漫漫长熊，等候10倍市盈率以下的买进机遇。
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% M% C7 a$ t6 d% H A股历史上最高能到50多倍PE，低则20倍PE左右。此刻是全流通市场、注册制市场，历史估值区间确定要下移，参考绩熟市场，美国牛市能到30倍，熊市能跌破10倍。至于50日均线、150日均线，是比较市场情感的指标，温斯坦的交易体系爱用这两条均线跟随趋势。! d8 N/ u# Q2 @$ A4 U
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卖出端为什么要用趋势投资的策略？市场的情感是无法预测的，而往往最赚钱的一段就是市场师长教师猖狂的阶段，只要趋势不变，就可以持有，只是自身心里要清楚这是泡沫阶段。例如，假如DCF估值茅台的内涵价值300元，我在四k120元建仓，股价涨到300元是企业价值回回，300元以上是市场泡沫的奉送，涨到哪儿往是市场师长教师的猖狂水平所决策的。我国今朝是散户市，特色是牛短熊长，导致市场猖狂起来极端狂热和短暂。美国事成熟市场，牛长熊短，Buy & Hold是最佳策略。3 a- m! B2 D5 P6 I0 J( F
2 D- z& e+ w4 a6 J; g 以创业板为代表的小盘股牛市梦碎
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《红周刊》：A股五年熊市，可是创业板小盘股是牛市，很多人说将来新兴经济集中在创业板，是成长股的牛市，你怎么看？6 C- y# Q) _2 S
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释***：2009年反弹停止，从2010年到此刻，因为实体经济并没有产生基本性好转，4万亿后遗症没有彻底消化，活动性开始推进小盘股行情，也就是一个构造性牛市，或者更正确地说是一个构造性泡沫。这个资金推进的构造性泡沫，跟着创业板的推出、“中国梦”的炒作、IPO暂停，被市场资金炒到至高无上，创业板均匀市盈率竟到达60倍，令人瞠目结舌！9 y1 E+ M N+ Z# [: @
+ u0 i2 ?" R- @3 A: j5 B- j$ L, m; o" D0 E 本年创业板异常活跃，说白了仍是资金推进型市场。所谓创业板是成长股，是一个漂亮的误解。本年三季报截至2013年10月24日的统计数据，上海主板净利润增加18.73%；深圳主板净利润增加13.27%；创业板净利润增加8.1%。审批制之下精挑细选的创业板均匀利润增速还不如主板，遑论注册制后的千股上市大潮？小盘股由于产物单一，财产链高度依靠，抗风险才能极低，再加上越来越多的财务造假，不单不该当享受溢价，而是应该受到风险折价，如同港股创业板一样。残暴的实际会扭转曩昔的猖狂，将来30倍、20倍、15倍PE的中小板、创业板估值会一步步实现。
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既然是资金推进型牛市，市场就基本掉臂估值，只看资金和筹码的供求关系就够了。此刻小盘股的供求关系彻底被逆转了。创业板解禁之后，就算跌到几块钱几毛钱的仙股，大小非仍是十几倍暴利，散户能接得住大小非们澎湃无情的抛盘？更值得忧虑的是，注册制之后，合适前提核准备案后都可以上市，几万家中小企业嗷嗷待哺，就算有10%上市也是几千家的范围，此刻10倍市盈率生怕都有一大把小企业愿意列队上市卖股票，小盘股筹码的稀缺性彻底损失。为什么此刻必需由审批制改为注册制？国度政策意图是让尽可能多的中小企业融资解困，而不是让少数友企上市高价套现。是以，上市数目要多多益善，发行股价要越低越好，普惠均沾，注册制是不贰选择，想持续洗泡泡浴，对不起，游戏规定变了。
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《红周刊》：很多股友说不看板块看个股，创业板里精选个股，你怎么看？+ X' v+ z6 d# p* S" d4 H
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释***：我有个比方，在均匀市盈率60倍的时候谈精选个股，就像在珠穆朗玛峰上挖个坑，说我这是块价值凹地。所谓的高成长能化解高估值的泡沫吗？美国70年月市场追捧的漂亮50(Nifty Fifty)，是不是高成长？是不是转型进级？是不是市场精选出来的？后果大家都以为漂亮50不败，热捧之后照样跌了个70%~80%才到底。好莱坞娱乐龙头迪士尼比华谊兄弟质量优质多了吧，1972年市场高位时迪斯尼的市盈率为76倍，而8年后仍是阿谁同样的公司，1980年却仅有11倍市盈率。市场师长教师情感不兴奋时，照样把你的估值从天堂打到地狱，2007年的金融股、2012年的白酒股，不都是从30倍以上的市梦率回回到10倍市盈率以下了吗？市场炒热点、讲故事，每次都嗣魅这次不一样，但事实上是每次都一样。股票论坛 www.simu001.cn【第一私募论坛】www.simu001.cn】 | 
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发表于 2015-6-18 13:37:33
发表于 2015-10-27 20:19:27